2月底以來，上證綜指上漲700余點(diǎn)，深證成指上漲2300余點(diǎn)，但在上市公司業(yè)績強(qiáng)勁增長的支撐下，兩市加權(quán)平均市盈率水平卻從40倍多下降到39倍左右
隨著上市公司年報(bào)的陸續(xù)披露，兩市基于2006年收益水平形成的市盈率呈現(xiàn)出不升反降的局面———自2月底以來，盡管上證綜指上漲700余點(diǎn)，深證成指上漲2300余點(diǎn)，但兩市加權(quán)平均市盈率水平卻從40倍多下降到39倍左右。
業(yè)內(nèi)人士分析說，按照年報(bào)披露的一般規(guī)律，后續(xù)披露年報(bào)的上市公司盈利狀況可能低于之前，但估計(jì)所有上市公司披露年報(bào)后形成的兩市靜態(tài)市盈率仍將保持“略高于”40倍的水平。與此同時(shí)，從已披露一季報(bào)的上市公司情況來看，業(yè)績增長的局面仍在持續(xù)，截至前日公布一季報(bào)的67家上市公司，加權(quán)平均每股收益為0.1948元，同比增長超過一倍。
隨著股指不斷上漲，滬深兩市市盈率水平此前一路推高。根據(jù)證監(jiān)會公布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，從去年3月至今年2月，上海市場A股平均市盈率水平從19.42倍持續(xù)上漲到39.62倍；同期，深圳市場A股平均市盈率水平從18.78倍上漲到43.46倍。股指上行、市盈率的提高能否得到上市公司業(yè)績的支撐成為市場一直以來關(guān)注的重要問題。
雖然從目前的跡象來看，上市公司業(yè)績提升有望將較高的市盈率水平“拉”下來，但專家仍提醒在此過程中可能存在的風(fēng)險(xiǎn)。銀河證券研究中心副主任丁圣元表示，上市公司總體業(yè)績提升的過程中，應(yīng)充分考慮利潤進(jìn)一步向少數(shù)大型藍(lán)籌公司集中的情況。通過對前期400家公布年報(bào)的上市公司盈利情況研究可以發(fā)現(xiàn)，這400家公司中，前30家利潤最高上市公司的利潤總額，約占這400家公司利潤總額的58％。“這些公司往往市值規(guī)模較大，權(quán)重也較大，總體的市盈率水平是上升還是下降，很大程度上取決于這些公司的表現(xiàn)”。
丁圣元說，以如此高的利潤集中度主導(dǎo)的總體市盈率水平來判斷整個股票市場的投資價(jià)值，顯然不夠科學(xué)。
業(yè)內(nèi)專家提示說，即便股市市盈率水平可能因上市公司業(yè)績改善得到降低，投資者也一定要在充分了解股票市場、充分了解所投資公司的基礎(chǔ)上進(jìn)行股票投資，投資風(fēng)險(xiǎn)要投資者自己負(fù)擔(dān)，“不能拿自己的真金白銀開玩笑”。
■機(jī)構(gòu)觀點(diǎn)
當(dāng)前藍(lán)籌股市盈率水平總體合理
“衡量一個市場的市盈率水平，應(yīng)該主要看市值權(quán)重較大的藍(lán)籌股市盈率水平；根據(jù)市盈率水平確定股市投資價(jià)值，也要重點(diǎn)關(guān)注藍(lán)籌股；要在總體上保證具體投資行為的安全，恐怕也要把目光更多投向藍(lán)籌股、績優(yōu)股。”銀河證券高級策略分析師李鋒認(rèn)為，當(dāng)前我國股市的市盈率總體上還處于合理水平，但投資者要在股指較高的情況下避險(xiǎn)，則應(yīng)關(guān)注優(yōu)質(zhì)上市公司，盡量避免聽消息、炒題材。
業(yè)績改善使得市盈率降低
李鋒肯定了近期隨年報(bào)披露、上市公司業(yè)績改善使得兩市市盈率降低的情況。“業(yè)績改善還是根本因素。我們剛剛發(fā)布的二季度A股市場投資策略報(bào)告已經(jīng)說得很清晰：大盤藍(lán)籌股業(yè)績超預(yù)期增長，可以支撐股市保持強(qiáng)勢?！苯刂?月底，滬市總市值最大的前20家上市公司中有9家公布年報(bào)，其2006年凈利潤平均增長42.05%，超過原來的增長預(yù)期近10個百分點(diǎn)；市值排名前50家上市公司中有27家公布年報(bào)，凈利潤增長38.41%，超出預(yù)期增長率近12個百分點(diǎn)。
李鋒承認(rèn)，目前的市盈率水平與垃圾股的高市盈率不無關(guān)系，“按照2007年的業(yè)績，如果把垃圾股剔除之后，市盈率水平會更低”。他強(qiáng)調(diào)，越是在這種情況下，越不能依據(jù)藍(lán)籌股的市盈率來判斷股市總體的市盈率水平，并投資垃圾股，“這是很危險(xiǎn)的”。
“對于投資者來說，看A股市場的估值水平，應(yīng)該更多著眼于這些大市值的藍(lán)籌公司。以滬市的情況看，占總市值60%-70%的前50家大市值公司貢獻(xiàn)了利潤的70%-80%，只有它們才能充分代表中國資本市場發(fā)展的總體特征?！崩钿h認(rèn)為，出于同樣的理由，市場能否保持穩(wěn)定，投資能否安全，很大程度上也取決于這些大盤藍(lán)籌股的表現(xiàn)。
秉承價(jià)值投資理念
截至3月底發(fā)布報(bào)告時(shí)，銀河證券對已公布年報(bào)上市公司的平均市盈率水平測算結(jié)果為34倍，而滬深300、上證180、上證50等成分股平均市盈率在31倍左右。銀河證券預(yù)計(jì)，隨著兩稅合并的實(shí)施和宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行保持良好態(tài)勢，2007年、2008年國有大型企業(yè)的凈利潤增長率均可保持在35％的水平，據(jù)此判斷的2007年、2008年動態(tài)市盈率分別為23倍、16至19倍，屬于合理水平。
“除了資金推動之外，上市公司業(yè)績的改善，也能夠部分解釋股指持續(xù)上漲的原因，如果對未來業(yè)績的預(yù)期不好，股市顯然會缺乏上漲動力?！崩钿h預(yù)計(jì)，上市公司一季報(bào)公布的業(yè)績水平應(yīng)該還會保持強(qiáng)勁增長的勢頭，但具體能在多大程度上降低市盈率水平，還不好說。
他說，在2004、2005年時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)形勢很好，企業(yè)利潤大幅提升，但在上市公司群體的表現(xiàn)卻不明顯，主要原因還在于股權(quán)分置，導(dǎo)致大股東不關(guān)心二級市場股價(jià)表現(xiàn)，也“不愿意往上市公司做業(yè)績”。股改的制度變革，對于改善上市公司業(yè)績的作用不可小視。
“但也要強(qiáng)調(diào)的是，越是在大股東做多動力強(qiáng)勁的情況下，監(jiān)管部門越應(yīng)該加大對違規(guī)行為的查處力度，同時(shí)也應(yīng)發(fā)行更多更好的藍(lán)籌股，給入市資金以更多的選擇?！?/p>
對于在當(dāng)前點(diǎn)位打算入市的投資者，李鋒的警告是，一定要在充分學(xué)習(xí)、研究并了解風(fēng)險(xiǎn)的基礎(chǔ)上理性投資，秉承價(jià)值投資理念，投資具有穩(wěn)定增長前景的績優(yōu)、藍(lán)籌股，避免炒作消息股、題材股。“我相信，大盤藍(lán)籌股未來一兩年內(nèi)給投資者帶來驚喜，是沒有問題的?！?/p>
■專家觀點(diǎn)
如何看待市盈率指標(biāo)
銀河證券研究中心副主任丁圣元指出，目前對市盈率的計(jì)算，業(yè)界有多種方法，投資者在選用各種市盈率指標(biāo)來判斷市場估值水平時(shí)，應(yīng)保持謹(jǐn)慎。
丁圣元說，目前計(jì)算市盈率的過程中，比較通用的方法是先將虧損股剔除，計(jì)算所有股票的市盈率，并根據(jù)流通市值加權(quán)計(jì)算平均值。這種算法存在的問題是，有的績差股市盈率較高，依次得出的平均市盈率容易受到影響形成失真。此外，還有將市盈率取倒數(shù)并進(jìn)行平均的算術(shù)方法，也不盡科學(xué)。對于像我國股市這樣盈利水平增長較快的市場，較為合理的算法應(yīng)是將全部股票總市值相加，除以全部上市公司的凈利潤，即以總市值比總收益，這樣可以將所有權(quán)重計(jì)算在內(nèi)。相對而言，后者有利于投資者對股市形成總體判斷。
另外，由于股市表現(xiàn)和經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)都存在波動，且上市公司盈利相對GDP會存在一定的敏感度，因此當(dāng)經(jīng)濟(jì)實(shí)際增長率超過潛在增長率的時(shí)候，上市公司盈利水平將可能出現(xiàn)放大效應(yīng)，大大高于GDP的增速；當(dāng)實(shí)際增長率低于潛在增長率的時(shí)候，上市公司盈利的縮減幅度往往也超過宏觀經(jīng)濟(jì)。所以，市盈率指標(biāo)也很容易因?yàn)榻?jīng)濟(jì)波動而產(chǎn)生較大波動，以簡單的市盈率指標(biāo)來進(jìn)行估值判斷，往往是不夠準(zhǔn)確的。
丁圣元認(rèn)為，由于結(jié)構(gòu)性問題的存在，投資者在以市盈率水平為依據(jù)指導(dǎo)投資行為時(shí)，必須對具體股票進(jìn)行細(xì)化研究，認(rèn)真分析上市公司盈利的來源；同時(shí)，也要重視結(jié)構(gòu)性的問題，不能用總體指標(biāo)來解釋結(jié)構(gòu)性的問題。
■相關(guān)鏈接
全球市場估值水平比較
2007年2月，滬深300指數(shù)的平均市盈率已經(jīng)上漲到接近40倍。但是市盈率逐月連續(xù)上揚(yáng)走勢在2007年3月份發(fā)生逆轉(zhuǎn)，3月份滬深兩市各主要指數(shù)的平均市盈率均出現(xiàn)明顯下降，其中滬深300指數(shù)的平均市盈率從2月末的39.61倍下降到3月末的36.45倍，下降幅度為7.98%，且這樣的市盈率下降是在同期滬深300指數(shù)上漲9.32%的情況下取得的。這一逆轉(zhuǎn)發(fā)生的主要原因在于，3月份大量上市公司公布新的年度報(bào)告，許多上市公司的業(yè)績?nèi)〉昧嗣黠@增長。這就說明，市場前期的上漲是由于對上市公司業(yè)績增長有著較好的預(yù)期。
目前美國、英國、韓國、中國香港等成熟市場的市盈率大約在10至20倍的區(qū)間內(nèi)波動，日本和印度市場的平均市盈率在23至25倍的區(qū)間內(nèi)，除了我國臺灣地區(qū)的市盈率波動幅度較大以外，每一個指數(shù)的市盈率均維持在一個相對穩(wěn)定的區(qū)間內(nèi)。相對而言，我國滬深兩市市盈率半年內(nèi)的波動區(qū)間在22倍至40倍，遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于其他市場的波動區(qū)間，短期內(nèi)上升迅速，大幅度高于全球其他主要市場。
值得注意的是，由于4月份是上市公司公布新的年度報(bào)告的密集期，可以預(yù)期，今后一個月內(nèi)上市公司的平均業(yè)績?nèi)詫⑷〉幂^快增長。據(jù)測算，如果4月份公布的年報(bào)業(yè)績平均增長幅度與3月份持平，在現(xiàn)有股市價(jià)格水平下，滬深300指數(shù)的平均市盈率有望下降到30倍左右，其他各主要指數(shù)的市盈率也將相應(yīng)地降低，現(xiàn)有的估值壓力將得到大幅度緩解。
（中投證券研究所）
滬深兩市各主要指數(shù)與全球各主要指數(shù)市盈率比較
DATE 06-9-29 06-10-31 06-11-30 06-12-29 07-1-31 07-2-28 07-3-30
SHSZ300 22.12 21.67 25.05 30.9 35.59 39.61 36.45
SSE180 20.62 20.11 23.26 29.37 34.56 36.31 35.45
SSE50 17.99 18.18 22.16 29.07 34.46 35.24 34.08
SI100 24.55 23.93 23.24 26.65 30.99 32.85 32.36
SICOM 18.16 18.42 21.1 24.74 28.63 29.6 28.36
NKY 24.76 23.06 21.92 23.23 23.39 23.81 23.46
SENSEX 22.72 23.71 25.05 25.23 25.44 23.84 23.07
TWSE 18.66 18.8 20.42 20.85 24.84 25.42 20.09
SPX 17.59 17.46 17.58 17.76 18.06 17.13 17.06
UKX 15.65 16.28 17.51 18.02 17.96 16.85 16.79
HSI 12.74 13.3 13.82 14.6 14.65 14.43 15.63
KOSPI2 10.83 10.76 11.32 11.27 10.86 12.15 11.8（周翀）
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