上海證券報報道，央行工作會議一個不太起眼的提法引起了一些PE界人士的高度關注。央行近日在其2010年工作會議中首次提出，將研究中小企業發行可轉換債務融資工具，將其作為金融市場產品創新工作的一個重要內容放在2010年工作日程中。PE界人士認為，創投行業因此有望迎來重大機遇，中小企業融資渠道將大為暢通，部分PE“對賭”操作也將陽光化。不過，央行目前的表態僅為“研究”，這種融資模式的推行還需要其他部門配套法規和政策的推出，該模式本身也面臨多個難題有待解決。
中小企業融資難問題是痼疾，一方面這些企業很難獲得商業銀行貸款，另一方面，創投機構投資中小企業也因其高風險性而縮手縮腳。然而，一旦中小企業可轉換債推出，將可以通過其高風險溢價吸引有專業能力的創投機構購買高息債券，后者同時又擁有選擇權——在看好企業前景時轉為公司股東，融資工具的靈活將大大推動中小企業和創投兩個行業的發展。參股創投企業的上市公司如大眾公用、電廣傳媒及中國寶安等公司有望因此受益。
PE“對賭”協議執行難
現在境內外VC/PE投資A股擬上市項目一直有幾個處理起來很棘手的問題。其一是業績對賭問題，即VC/PE投資之后，若被投資企業沒有達到業績指標，則雙方同意按約定的股權調整方法計算調整雙方的股權比例；其二是每年一定比例的分紅問題，即VC/PE投資期間內，被投資公司每年按實現利潤的一定比例進行紅利分配，若公司沒有實現預期利潤導致VC/PE無法按預期利潤取得該分配的紅利時，差額部分由被投資公司原有股東彌補；其三是若公司沒有在約定的時間實現IPO上市，則原有股東按約定的利率回購；其四是被投資企業違反約定的公司治理結構，使VC/PE的投資可能存在預期的風險，則VC/PE啟動特別保護程序，強制凍結被投資企業或原有股東資產，并采取法律措施糾偏或直接啟動強制回購程序。
“但這種合理的約定，卻囿于中國的政策和法律問題，實施起來有諸多不便”，領優資本執行總裁曾令尉說，“比如：業績不達標的股權調整，按A股慣例，一個公司從IPO材料上報到發審委批準或否決上市計劃，短則數月，長則兩三年，而在上市材料審核期間股份是不允許調整的，而且如果有股份比例調整的業績對賭協議，則意味著公司的股權處于不確定狀態，證監會不允許這類企業申報上市材料，所以即使投融資雙方有這樣的約定也都是私下約定。”
這還體現在約定每年的基本分紅回報問題上。依照法律規定，最有效的約定應該是在《公司章程》中約定，該類約定分紅實際是“優先股”，但又享受“普通股”的權利而不承擔“普通股”的義務，這并不符合中國《公司法》精神，因此《公司章程》也不支持這樣的約定。此外，當公司先后經歷幾輪融資后，這種分紅約定操作起來也有很大的難度。“還有回購操作問題，按《公司法》的規定，回購股份需要注銷，但注銷系減少注冊資本的行為，需要公告并取得債權人的認可。而且，當回購涉及股東人數眾多的時候，回購法律主體協調難度很大。特別是在融資企業多輪投資的情況下操作難度更大。”曾認為。
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