近期大家很關注貨幣政策是否調整，即下半年銀行信貸規模是否收緊，但大家都沒有抓住問題的關鍵：下半年銀行信貸規模是否收緊，對中國的實體經濟有一定影響，也會影響部分上市公司業績，但1664點—3478點反彈的推動力，不是上市公司業績，而是A股市場流動性，更準確地說，是部分通過某種渠道進入A股市場的信貸資金。
流動性“抽水”
目前沒有信貸資金進入A股市場的準確數據，但綜合各方研究結果，最少的認為有8000億元，最多的認為有上半年信貸增量的20%。即便是認為最少的8000億元，一旦在短期內抽離走30%—50%的資金，必然打破A股市場原有資金和籌碼的平衡。近期，雖然數只指數型、偏股型基金在同時發行、或等待發行，但相對于部分信貸資金的抽離，新發基金所募集到的資金并不能填補信貸資金抽離的缺口。現階段A股市場的資金面并不充裕，特別是缺少新的中、長線資金。
8月24日，以色列宣布上調基準利率25個基點至0.75%，這是全球金融危機爆發以來第一個宣布加息的央行。雖然我們預計，美聯儲及其它國家在2009年底前不會加息，但美聯儲已經在逐漸收緊流動性了。比如，扣除季節性因素影響，美國貨幣基數在2009年4月上旬之前的八個月當中，激增了187%，而從4月上旬到8月中旬，卻下滑了8%。美聯儲兩大重要貨幣供應指標M2和MZM已經開始雙雙縮水。
從7月份開始，央行已經開始微調貨幣政策，連續數周提升央票利率，以此提升資金價格，達到控制信貸的效用。同時，銀監會第三次經濟形勢分析會上，也明確提示關注信貸急劇增長后的信貸風險。近兩周，銀監會下發資本充足率管理征求意見稿、提高商業銀行最低資本約束討論稿，意在減少次級債互持，提高資本充足率，控制“杠桿率”。2009年上半年，伴隨著信貸大幅增長，多數銀行的資本金約束日益明顯。如果日后實行此方法，將進一步加大對多數股份制銀行的資本硬約束，銀行可能不得不減少貸款，或者通過融資來滿足銀監會12%的資本金要求。
反彈空間有限
由于3478點以來的調整十分突然，很多機構沒有及時降低倉位。值得注意的是，國內多數機構在年初的行情中較為謹慎、持倉較輕，隨著A股市場持續上漲，直到6月、7月才把倉位加上去。我們測算，這些機構的持倉成本大約在2700點—2800點。一旦跌破該區域，很多專業投資機構2009年的投資將出現虧損。上證綜指在2761點止跌的原因，一方面是短期內下跌20%，嚴重超跌后需要技術性修正；另一方面，這些機構也要依托持倉成本區，攤低持倉成本，尋求在日后反彈中減倉的時機。上述因素決定，如果沒有新的利好消息刺激來鎖定等待反彈減倉的籌碼，光靠自身技術性反彈，A股市場反彈空間并不大。
我們認為，短期內上證綜指將在2780點—3080點震蕩。2761點以來的反彈，單日兩市換手率一直維持在2%以上，表明即使調整到3000點以下，主動性拋壓并沒有減輕。本周二、四，是本周四個交易日中兩市單日成交量最大的兩天，但這兩個交易日A股市場出現調整，反彈中出現量價背離，透視出此次反彈恐難以持續，一旦反彈結束將二次探底，并不排除調整創出新低點，直到兩市換手率萎縮到1.5%以下。
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