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美聯儲超常規政策退出將引領全球超寬松貨幣政策退出
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下載安裝Flash播放器二、美聯儲超常規政策的調整和退出已經開始
對于什么是美聯儲超常規政策的“退出”，筆者認為是超常規金融救助政策的日漸淡出，是超寬松貨幣政策向“中性”的逐步回歸，是美聯儲資產負債表規模和結構的調整和“正常化”。從這個角度上講，通過以上對近兩年來美聯儲貨幣政策執行情況的回顧，可以發現美聯儲已經開始策略性“退出”了。
1、美聯儲超常規救助行為具有計劃性和自律性
前面我們將美聯儲超常規政策的執行劃分成了兩個階段：第一階段，美聯儲集中應對的是在美國本土爆發的次貸危機，“信貸與流動性計劃”成為操作重點；第二階段，美國次貸危機進一步演化為全球性金融危機，美聯儲在延續流動性投放計劃的同時，進一步啟動了數量寬松的貨幣政策，操作重點轉向“國債和MBS收購計劃”。在以上兩個階段和兩個計劃的執行中，無論是第一階段的流動性投放手段的頻繁創新，還是第二階段美聯儲資產負債表規模的空前擴張，美聯儲的操作均可謂無所不用其極。但如果究其政策細節，可以發現，美聯儲對流動性投放和國債及MBS的購買并非任意而無節制的，相反有著嚴格的操作紀律和購買目標。美聯儲兩項計劃都有著明確的起始時間（見表1和表2），其執行是有計劃、有步驟的。對于“信貸與流動性計劃”中的創新工具，美聯儲的做法是任其自然收縮，對多數流動性工具設定一個到期截止期限，“國債和MBS收購計劃”的執行也有著明確的完成期限。隨著這兩項計劃截止日期臨近， 2010年一季度美聯儲超常規政策將在預定期限自動“淡出”。
2、美聯儲“信貸與流動性計劃”執行力度已明顯減弱
2009年春季以來，金融市場的短期流動性緊張狀況明顯緩解。作為反映金融市場流動性緊張程度的重要指標，美元Libor利率與隔夜指數掉期利率(OIS)之間的利差大幅縮小（見圖4）。鑒于金融市場流動性逐漸充裕，2009年下半年以來，“信貸與流動性計劃”執行力度開始減弱。美聯儲“信貸與流動性計劃”中的六種創新型流動性投放工具2月1日已到期停止使用（見表1），而美聯儲持有的TAF規模也已明顯縮減（見圖5）。
3、美聯儲“國債與MBS收購計劃”的執行表現克制
在金融救助進入第二階段后，美聯儲資產負債表的規模雖然出現快速擴張，但仍表現出一定的克制。美聯儲資產規模在2009年至今并沒有出現快速膨脹，而是穩定在2-2.3萬億美元的水平（見圖1）。對應“國債和MBS收購計劃”的按步驟實行，美聯儲持有的國債規模有所增長，但2010年10月底前完成國債收購計劃后，美聯儲持有的國債規模甚至低于2007年的平均水平，并沒有出現美聯儲持有的國債過度膨脹、貨幣政策被財政赤字“綁架”的現象。2009年以來，按照收購計劃，美聯儲持有的MBS規模確實在快速擴大，截至2010年1月底已完成收購計劃（1.25萬億美元）的78%。但美聯儲對MBS的收購有著明確的執行計劃和截止期限設定，收購任務如果按期完成，而且沒有進一步的收購計劃出臺，則美聯儲超常規政策的主要部分將自動中止，從而實現超寬松貨幣政策的調整和轉型。
4、美聯儲開始為真正的“退出”進行熱身
2009年7月，美聯儲主席伯南克在《華爾街日報》曾發表署名文章，闡述了美聯儲的退出策略。伯南克指出，“即使美聯儲資產負債表的龐大規模將維持一段時間，但我們有兩大手段能在適當時候緊縮貨幣政策：一是向準備金支付利息，另一是采取多種措施縮減存款機構超額準備金規模。”在縮減存款機構超額準備金規模方面，伯南克提出了四種方法：一是在美聯儲與金融市場參與者（如銀行、政府支持企業及其他機構）之間安排大規模逆回購協議；二是美聯儲向商業銀行提供計息的定期存款業務；三是財政部可以出售債券，然后將收益存放在美聯儲；四是美聯儲可直接出售其持有的部分長期證券。
對于伯南克提出的以上退出策略，美聯儲已經開始進行“熱身”。首先，伯南克在2010年2月10日出席眾議院下屬金融服務委員會召開的聽證會時，就美聯儲退出緊急經濟刺激措施的計劃進行作證，向市場傳遞美聯儲退出策略的最新態度。伯南克表示，“盡管目前美國經濟仍需要高度寬松的貨幣政策的支持，但美聯儲將需要在某個時間收緊金融市場的資金供應狀況。”伯南克提出，不久的將來可能提升美聯儲向銀行提供的緊急貸款貼現率，還可以通過提高超額準備金利率，來鼓勵銀行把更多資金放在美聯儲，促使商業銀行減少貸款活動，這有助于抑制通脹風險。
其次，在伯南克提出的四種削減超額準備金規模的方法中，第一和第二種方法已經開始試水。2009年10月19日，美聯儲發布公告稱，其已經與一些金融市場的參與者就逆回購協議進行磋商，以確保這一工具屆時可以使用，美聯儲還將逆回購協議的對手方由一級交易商擴大到其他金融機構。2009年12月，美聯儲已經和一級交易商進行了5次小規模的逆回購協議操作，從而對這一退出工具進行測試。2009年12月28日美聯儲推出一項針對銀行的定期存款工具提案，這項新提案將會有30天的征求意見期，之后將正式實施。
再次，美聯儲開始推動其借貸機制恢復正常化。美聯儲宣布2010年2月19日將銀行緊急貸款利率即貼現率上調0.25個百分點，由0.5%提高到0.75%，這是美聯儲三年多以來首次上調貼現率。同時，美聯儲還把向存款機構放貸的最高期限從28天縮短為隔夜，并將定期拍賣工具的最低利率從0.25%上調為0.50%。2003年至2006年，貼現率一直較聯邦基金利率高出1個百分點。自從2007年次貸危機爆發，為鼓勵商業銀行從央行進行再貼現貸款，美聯儲不斷下調貼現率。2008年3月份以來，貼現率與聯邦基金利率的利差縮小到0.25個百分點。美聯儲此次上調貼現率，使得貼現率與聯邦基金利率目標區間（0-0.25%）上限的差距重新擴大至0.5個百分點。美聯儲稱，未來將評估是否需要進一步上調貼現率。雖然美聯儲稱此舉只是借貸機制正常化的步驟，但歷史上貼現率總是預示下一步貨幣政策走向的心理工具，貼現率的上調具有較明顯的信號意義，說明美國寬松的貨幣政策將有所改變。