本輪行情走向哪里 宏觀背景到底如何——
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張新法：銀河證券研究中心高級(jí)研究員。研究領(lǐng)域：宏觀經(jīng)濟(jì)和金融。
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1990年以來(lái)GDP與CPI增長(zhǎng)情況比較
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⊙主持人：鄒民生 樂(lè)嘉春
近期A股市場(chǎng)大跌，深層次原因何在
主持人：今年年初有報(bào)道稱(chēng)，據(jù)美國(guó)花旗銀行預(yù)測(cè)，作為“去年世界表現(xiàn)最佳”的中國(guó)資本市場(chǎng)，今年將成為“最不受青睞”的亞洲投資市場(chǎng)。真是一語(yǔ)成讖。滬深股市自去年10月下跌至今，跌幅早已超過(guò)50%。為何會(huì)這么個(gè)跌法？最近各大機(jī)構(gòu)都在作年中投資策略報(bào)告，你們銀河證券也剛剛開(kāi)了年中報(bào)告會(huì)，你們有研究，你的看法是什么？
張新法：是的，對(duì)目前的行情，很多人憂心忡忡。進(jìn)入6月份以來(lái)，A股市場(chǎng)持續(xù)、大幅下跌，將前不久因印花稅而起的反彈一掃而光，2990點(diǎn)的“政策底”也被徹底擊穿。
怎么來(lái)看這個(gè)問(wèn)題呢？我想，有必要先來(lái)看看A股市場(chǎng)經(jīng)曾經(jīng)有過(guò)的七次大跌：
1，1992年5月-1992年11月 1429點(diǎn)跌至400點(diǎn),歷時(shí)5個(gè)月,最大跌幅達(dá)72%。
2，1993年2月-1994年7月 1553點(diǎn)跌至325點(diǎn),歷時(shí)18個(gè)月,最大跌幅達(dá)79%。
3，1994年9月-1996年1月 1053點(diǎn)跌至512點(diǎn),歷時(shí)16個(gè)月,最大跌幅達(dá)51%。
4，1997年5月-1999年5月 1510點(diǎn)跌至1047點(diǎn),歷時(shí)24個(gè)月,最大跌幅達(dá)30%。
5，1999年6月-2000年1月 1756點(diǎn)跌至1361點(diǎn),歷時(shí)6個(gè)月,最大跌幅達(dá)22%。
6，2001年6月-2005年6月 2245點(diǎn)跌至998點(diǎn),歷時(shí)48個(gè)月,最大跌幅達(dá)55%。
7，2007年10月-2008年6月 6124點(diǎn)跌至2729點(diǎn)，歷時(shí)8個(gè)月,最大跌幅達(dá)55.6%。
盡管這次大跌的跌幅還不是七次之中最大的，但其殺傷力卻是巨大的。因?yàn)榕c以往相比，如今A股市場(chǎng)的規(guī)模和容量是歷史上最大的，數(shù)萬(wàn)億計(jì)的流通市值在這次大跌中灰飛煙滅，投資者損失慘重。
令人感到意外的是，出現(xiàn)這次大跌后，與投資者的驚恐慌亂相比，有關(guān)方面一直保持沉默。所有這些，使市場(chǎng)的氛圍顯得神秘怪異，投資者也感到更恐懼，更不知所措。
回顧歷次大跌，似乎可以找到某些佐證（見(jiàn)表）：第一，通脹無(wú)牛市：前3次大跌發(fā)生在高通脹期間；第二，金融動(dòng)蕩期間無(wú)牛市： 1997年?yáng)|南亞金融危機(jī)（第4次大跌）和2007年四季度以來(lái)的次按危機(jī)（第7次大跌）；第三，經(jīng)濟(jì)低增長(zhǎng)期間無(wú)牛市：如第5次大跌。
其實(shí)，從估值來(lái)看，目前市場(chǎng)的市盈率水平進(jìn)入到比較合理、甚至相對(duì)較低的水平。經(jīng)過(guò)連續(xù)大幅下跌，目前市場(chǎng)的估值中樞進(jìn)一步下移，當(dāng)前滬深300指數(shù)成份股按2008年業(yè)績(jī)的動(dòng)態(tài)估值倍數(shù)約17倍，意味著以該市盈率計(jì)算的基礎(chǔ)年收益率可以達(dá)到5.88%，比一年期人民幣存款利率高出100多個(gè)基點(diǎn)，顯示出A股市場(chǎng)泡沫已被擠出。
若作國(guó)際比較，滬深300市盈率已經(jīng)低于美國(guó)標(biāo)普500的市盈率值，而對(duì)比中美兩國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展前景，中國(guó)的長(zhǎng)期成長(zhǎng)性要領(lǐng)先于美國(guó)。這也從一定程度上反映出，抑制當(dāng)前股價(jià)的主要因素是心理層面的恐慌情緒。
我們認(rèn)為，市場(chǎng)動(dòng)態(tài)估值水平已被低估，在克服短期不利因素影響后，市場(chǎng)投資信心將逐步恢復(fù)，股指有望踏上回歸合理估值水平的震蕩盤(pán)升之路。
在奧運(yùn)召開(kāi)之前，受上市公司中報(bào)業(yè)績(jī)、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、通脹壓力、海外因素等諸多不確定性因素的影響，投資者的信心將受到制約，預(yù)期市場(chǎng)難以出現(xiàn)明確的趨勢(shì)性大幅上漲行情，而以區(qū)間震蕩、緩慢盤(pán)升的運(yùn)行格局為主。
奧運(yùn)會(huì)之后，隨著經(jīng)濟(jì)運(yùn)行改善，翹尾因素消失導(dǎo)致通脹壓力緩解，資源品價(jià)格管制逐步放松，宏觀緊縮力度放松甚至轉(zhuǎn)向，則市場(chǎng)預(yù)期改善，投資信心增強(qiáng)，資本市場(chǎng)的資金供求狀況將逐步改善，從而推動(dòng)市場(chǎng)活躍，上證指數(shù)將回升到4000點(diǎn)以上的合理價(jià)值區(qū)域。
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