——2007年投資者行為分析與展望
今年以來我們曾對機構投資者行為進行了多次專題報告，例如《下半年企業債需求分析》、《信貸增長對債券投資整體擠出效應不大》等。時值年末，通過對機構投資者的投資、融資、交易等數據進行了梳理，一方面是對我們前期的判斷進行印證，另一方面是希望發現新的變化。
分析表明，與前期判斷基本一致的是，隨著資金結構性變動，債券市場主要的投資主體進一步集中，全國性銀行和保險公司依然是市場最主要的投資主體，農信社等中小金融機構的市場重要性在降低。此外，我們也發現：從機構類型來看，外資行活躍度在明顯增強。同時，央票占到商業銀行持倉量比重偏高，達到了40%甚至更高的水平，這一特征對分析未來銀行投資行為具有重要意義。
目前央票大致占到商業銀行存款的9.8％。盡管央票是貨幣政策工具，具有吸收流動性的功能，但是考慮到央票作為金融資產具有流動性和融資功能的特征，央票對商業銀行流動性影響不是劇烈的。
但是，從趨勢來看，未來通過發行央票無法滿足大幅回籠流動性的目的。我們估算，要達到對沖外匯占款等需要，未來準備金率可能需要再上調４個百分點至18.5％。即使考慮到商業銀行的博弈，未來也有可能達到17%－１８%的水平。
我們估算表明，明年商業銀行債券需求（不含央票）在1 萬億左右，保險公司估計為3000 億，則市場凈增需求在1.3 萬億左右，與1.3-1.5 萬億供求基本平衡。
但是值得注意的是，上述分析是假設銀行仍按照存款22.5%的比例進行債券投資（今年的比例），考慮到準備金率上升，尤其是如果上升4 個百分點的話，會明顯的擠壓債券投資，這樣我們將發現債券供給可能會高于債券需求。
如果債券供需失衡，則從銀行的的偏好來說，很可能是優先選擇國債、政策性金融債、商業銀行金融債、央企企業債等，其他資信水平一般的信用產品排序靠后。在資金緊張的情況下，這類債券發行可能會受到制約。
當前銀行系統的超儲率可能已經偏低，未來如果連續上調準備金率，那么商業銀行是否會主動性賣出央票或者一級市場認購醫院明顯減弱成為判斷流動性變化的重要指標。
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