□中證投資 徐輝
12月6日，廣州市土地拍賣市場出現驚人信息，部分地塊拍賣價格下跌五成；與此同時，廈門集美地塊的拍賣價格也出現了五成左右的下跌。本周以來，在地產行業新政的共同作用下，市場開始了較為劇烈的反應：萬科A(28.63,-0.77,-2.62%)下跌12.29%，招商地產(54.29,-0.50,-0.91%)下跌15.71%，保利地產(58.51,-1.28,-2.14%)下跌16.47%，華僑城下跌17.72%，金地集團(39.40,-1.35,-3.31%)下跌17.71%，泛海建設(45.20,-0.80,-1.74%)下跌19.87%。地產股的下跌有沒有其合理的邏輯性呢？
股價和地價
1998年開放商品房市場后，地價、房價一路走高，從未見過地價下跌的事情。別說我們普通投資者，就是基金經理、行業研究員、資深媒體人士對此也是一頭霧水，于是我們在最近兩周還頻頻見到推薦地產股的報告，還能看到在股票下跌前的機構買進大單。
事實上，我們在1981年的香港市場也見到過同樣的事情。當時房地產市場、股票市場同時進入泡沫階段，1981年8月，港府的兩宗土地交易反映出地價大幅調整的信息，但股票市場直到9月份才開始反應，長江實業股價在9月下跌約30%，其他地產股也差不多。此后，在房價下跌的進一步推動下，10個月后，長江實業最終跌幅高達60%以上。
吸取這個教訓后，此后的香港股票市場對地價的反應就相當快速：1997年，香港地產市場在泡沫中再度迎來了地價的首度大跌，當日長江實業大跌11.04%，而且在此后的58個交易日里，股價累計下跌65.06%。相比前面而言，第二次地價大跌引發的市場反應相當快速。
值得一提的是，盡管長江實業在房地產市場的周期峰谷中，每隔10年左右會有一次深幅調整、每隔三五年會有一次大幅調整，但長期看，長江實業還是給長期持有者帶來了豐厚的回報。
反思地產業四大問題
首先，地價是核心中的核心。從香港經驗來看，地價拐點往往會比股價拐點來得遲一些，但地價的階段性拐點將對房價、房地產股的階段性趨勢起到確認作用。在1981年8月份香港地價下跌之前，長江實業已經自高點出現了15%左右的調整，而地價的下跌使得長江實業股價確認了階段性下跌的趨勢。1985年香港地價在多年下跌后終于出現向上的拐點，而此時長江實業已經從最低點上漲了137%。
其次，慎用銷售竣工比。真正決定地產股、決定房價運行的根本因素在于房屋的供求關系，但目前投資界普遍運用銷售竣工比來衡量市場供求關系，這在一定時候是管用的，但在一些重要時點會出大問題。人們是買漲不買跌的，在房價一路走高的過程中，一些打算明年、后年買房的人被迫會提前購房，這樣會比較容易形成一個購房高峰。這個過程中，我們會看到發展商的銷售收入上升非常快，會比竣工量高出很多，但一旦房價逆轉后，買家會突然階段性變得非常稀少，人們不愿意買跌。而另一方面，發展商卻在原有預期上進一步擴大生產，于是在銷售大幅縮減的同時，竣工量反而大幅提升，消極者可能馬上會認為，房子供過于求了。其實，這時人們又在犯另一個錯誤。
第三，人口紅利下，房地產股股價也會出現巨幅調整。上世紀80年代是香港人口紅利的主要發放期，但就此認為房價將一直走高、地產股將一直走高就不一定正確。在人口紅利發放過程中，地價的下跌同樣會令房價出現階段性走低。
第四，長期持有型的價值投資者一定要注意買進價格，尤其是投資周期性較強的行業股票。以長江實業為例，如果人們不小心在階段性的價峰購入，如上所述，可能會遭受非常慘重的被套過程。
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