隨著資本市場和房地產(chǎn)市場的不斷壯大以及金融衍生產(chǎn)品的日益豐富，資產(chǎn)價格波動將不可避免地對貨幣政策的有效性產(chǎn)生影響,這種影響已經(jīng)引起各國的高度重視。就此,本報記者專訪了交通銀行首席經(jīng)濟學(xué)家連平。
資產(chǎn)價格波動影響貨幣政策
問：資產(chǎn)價格若出現(xiàn)大的波動，將對經(jīng)濟社會產(chǎn)生何種影響？
連平：20世紀70年代以來，隨著金融監(jiān)管的放松和金融創(chuàng)新產(chǎn)品的不斷涌現(xiàn)，各國資本市場都得到了迅速發(fā)展，金融資產(chǎn)占社會經(jīng)濟總資本的比重日益增大。資產(chǎn)價格如果出現(xiàn)劇烈波動，其影響范圍將大大超出資本市場和房地產(chǎn)市場本身，甚至?xí)暧^經(jīng)濟基本面和貨幣政策效果產(chǎn)生嚴重沖擊。
首先，資產(chǎn)價格波動影響實體經(jīng)濟中貨幣的供求結(jié)構(gòu)。一方面，資產(chǎn)價格波動會影響人們對貨幣的需求偏好，進而改變實體經(jīng)濟對貨幣需求的穩(wěn)定性。當資產(chǎn)價格上升時，在一定條件下意味著人們預(yù)期遠期實際利率水平會下降，人們對貨幣的預(yù)防性需求和儲蓄需求都會下降，最終容易導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量和結(jié)構(gòu)的失衡。另一方面，貨幣的運行空間將不僅僅存在于實體經(jīng)濟中，還存在于資本市場中，資產(chǎn)價格波動將會影響實體經(jīng)濟中貨幣的供求平衡，并會降低貨幣總體供應(yīng)量與一般商品價格水平的相關(guān)性。
其次，資產(chǎn)價格波動使貨幣政策的傳導(dǎo)機制更加復(fù)雜。此外，資產(chǎn)價格波動對貨幣政策中介目標產(chǎn)生沖擊。長期以來絕大多數(shù)國家的貨幣當局都將貨幣總量作為央行貨幣政策的中介目標。然而，隨著金融工具創(chuàng)新和金融市場發(fā)展，金融資產(chǎn)存量不斷增大，央行發(fā)行的貨幣不僅流入了實體經(jīng)濟，還大量流入了以資本市場為代表的虛擬經(jīng)濟。當資產(chǎn)具有較強的流動性時，資產(chǎn)對貨幣就構(gòu)成了較強的替代性，資產(chǎn)價格波動改變了實體經(jīng)濟中的貨幣需求函數(shù)和流通速度規(guī)律，這直接導(dǎo)致了貨幣總量不再簡單地和收入及物價成正比例關(guān)系。
最后，穩(wěn)定物價一直是各國央行貨幣政策的首要目標，而資產(chǎn)價格的劇烈波動將對央行穩(wěn)定物價的政策目標產(chǎn)生嚴重沖擊。
應(yīng)高度關(guān)注資產(chǎn)價格變化
問：貨幣政策是否應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)價格變化調(diào)控？
連平：能夠引起資產(chǎn)價格波動的原因很多，作為央行來說也很難準確判斷資產(chǎn)價格波動的真正原因，如果貨幣政策直接跟蹤資產(chǎn)價格變化就容易發(fā)生明顯的調(diào)控偏離。因此，我們認為不應(yīng)直接將資產(chǎn)價格作為貨幣政策的目標，貨幣政策應(yīng)高度關(guān)注資產(chǎn)價格的變化，還應(yīng)充分和前瞻地考慮其對資產(chǎn)價格的影響，并將資產(chǎn)價格未來變動趨勢作為影響貨幣政策有效性的重要參考因素之一。
首先，作為貨幣政策中介目標的貨幣供應(yīng)量對資產(chǎn)價格具有重要影響。從長期來看，貨幣供應(yīng)量的變動與資產(chǎn)價格波動應(yīng)具有較強的正相關(guān)性。我國經(jīng)濟發(fā)展的實踐充分證實了這一點。
其次，以穩(wěn)定物價為目標的貨幣政策效果具有明顯的滯后性，貨幣政策的制定需要具有前瞻性。
第三，資產(chǎn)價格變動提供了判斷未來通脹水平的重要信息，同時通貨膨脹水平也蘊含著資產(chǎn)價格未來變動的重要信息。
最后，近年來我國股票市場和房地產(chǎn)市場價值占GDP的比重明顯上升，其對經(jīng)濟平穩(wěn)增長、消費和投資的影響越來越顯著。據(jù)統(tǒng)計，全國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)總資產(chǎn)占GDP的比重從2000年的25%迅速提高到2007年的43%，股票市場上市公司總市值占GDP的比重在2007年曾一度達到127%。隨著股市、房市的進一步發(fā)展，未來資產(chǎn)價值會長期在GDP中占據(jù)較高的比重。資產(chǎn)價值已經(jīng)成為我國居民和企業(yè)財富的重要組成部分，資產(chǎn)價格的劇烈波動勢必導(dǎo)致消費和投資的劇烈波動，進而影響貨幣政策保持價格穩(wěn)定和國民經(jīng)濟平穩(wěn)增長的政策目標。
增強政策前瞻性預(yù)見性
問：為什么不應(yīng)采取貨幣政策直接干預(yù)資產(chǎn)價格的手段？
連平：首先，資本市場有其自身的運行規(guī)律，應(yīng)通過加強監(jiān)管和制度建設(shè)防止資產(chǎn)價格劇烈波動的沖擊，而不宜通過貨幣政策直接干預(yù)資產(chǎn)價格。資產(chǎn)價格既受到貨幣政策的影響，又是供求雙方投資者對未來不同預(yù)期達成的均衡。此外，我國資本市場仍處在初級發(fā)展階段，應(yīng)通過金融創(chuàng)新以增加金融產(chǎn)品的供給，同時通過加強監(jiān)管防止內(nèi)幕交易，規(guī)范投資者的交易行為，使資產(chǎn)價格波動能夠真正反映供求變化和宏觀經(jīng)濟的基本面，減少資產(chǎn)價格的劇烈波動，防止資產(chǎn)泡沫的形成。同時，還應(yīng)加強金融體系的制度建設(shè)。
其次，提高貨幣政策對資產(chǎn)價格變動反應(yīng)的前瞻性和預(yù)見性，并將其作為貨幣政策考慮的因素之一。在制定貨幣政策時，需要前瞻性地考慮其對資產(chǎn)價格的可能影響，既要防止貨幣供應(yīng)量不合理地過度流入虛擬經(jīng)濟，從而引起資產(chǎn)價格的劇烈波動；也要提高對資產(chǎn)價格波動信息的解讀，提高貨幣政策反應(yīng)的預(yù)見性。
第三，應(yīng)加強對資產(chǎn)價格波動及資金流動量的監(jiān)測，建立資產(chǎn)價格大幅波動的預(yù)警指標體系。
第四，應(yīng)提高對資產(chǎn)價格波動所反映信息的解讀能力，加強貨幣政策與資產(chǎn)價格波動的相關(guān)性研究。
最后，如果資產(chǎn)價格的劇烈波動，引起了人們對未來宏觀經(jīng)濟通貨膨脹或通貨緊縮的強烈預(yù)期，或者威脅到了以銀行為核心的金融體系的穩(wěn)定，那么央行應(yīng)針對資產(chǎn)價格波動的可能原因及時干預(yù)。
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