有跡象表明,宏觀調控已初見成效,局面并不像CPI那樣觸目驚心。加強銀行系統的流動性管理,并防止資產價格的爆發性上漲將使得今年的宏觀調控有驚無險。2月存款規模和結構的變化,就是個令人高興的跡象。只要資產價格不暴漲,緊縮貨幣政策就能發揮效力,部分物價的上漲也就難以加速和傳染。
眾多媒體將最新的統計數據不約而同地解讀為“外冷內熱”,這可能具有一定的誤導性。到目前為止,中國經濟的對外部門并沒有出現明顯的拐點,這一點從流動性輸入的角度看尤為如此。與此同時,筆者認為,有跡象表明,國內宏觀調控已初見成效,局面并不像CPI看上去那樣觸目驚心。加強銀行系統的流動性管理,并防止資產價格的爆發性上漲將使得今年的宏觀調控有驚無險。
最近的宏觀經濟數據喜憂參半。令人揪心的消息是,物價上漲的壓力大到出乎一部分市場預期。這無疑增加了各界的擔憂,去年不少觀點還認為,隨著生豬生產周期的循環和糧食的持續豐收,主要來自食品部門的物價壓力將會減弱。現在來看,這可能過于樂觀了。
在內熱的當口,外貿順差的下降讓不少人松了一口氣。據海關統計,2月份中國進口增幅遠遠大于出口增幅;貿易順差不及1月份貿易順差的一半,創下十個月來的最低點,也是第五個月連續下降。
不過,就此便判斷出現“外冷”可能是個錯覺。出口和順差增速的下降并不反映了外部調整的到來,而只是基數和季節因素。首先,外界廣泛預期中國將削減增值稅和出口退稅,中國出口商因此爭相趕在此前出口,這使得去年2月中國出口同比增長52%,這為今年設定了很高的基數。其次,年初的冰雪天氣導致大面積供電及交通運輸中斷,影響了生產和出口。這意味著,2月的順差數據在很大程度上并不能代表一個趨勢。出口在近期或將出現一個反彈。
另外,宏觀調控部門固然應將出口下降的因素考慮在內,但不應夸大它對宏觀經濟的效應。在IT泡沫破滅的2001年,中國的出口下降了35%之多,但整體的GDP增長率只降了不到1個百分點。按已有的信息判斷,出口對中國經濟增長的推動作用今年至多比去年下降一半,但此前的分析表明,這也只是意味著中國經濟增長從11.5%的過熱區間下降到10%的較為合理的區間。這將有利于中國經濟的“軟著陸”,而不是把中國經濟拖入衰退。
所謂外熱的最明顯的表征是,FDI規模大幅增加。2月份,全國實際使用外資金額69.28億美元,同比增長38.31%。與此同時,今年1月實際利用外資同比增長了109.8%,遠高于去年同期十幾個百分點的水平。這意味著,在全球貨幣政策環境放松,以及中國仍持續向好的情況下,資金可能會進一步流入中國。而FDI中包含相當數量的所謂熱錢已是不爭的事實。有學者推測,熱錢隱藏在FDI項目下是遠遠比隱藏在貿易順差項下更重要的渠道。
從這個角度,筆者認為,我國宏觀經濟的內外壓力格局并沒有變化。與此同時,幸運的是,宏觀調控正在日益發揮效力,流動性正在回到銀行,并受到緊縮貨幣政策的控制。一個跡象是,上海市新增人民幣各項存款2月創下單月增量歷史新高,在結構上,企業和儲蓄存款增長均以定期存款增長為主,其中企業定期存款占到新增存款總量的八成,定期居民儲蓄存款單月增量也創歷史新高。
上述存款規模和結構的變化,是個令人高興的跡象。這固然是月末新股IPO資金解凍回流,春節長假等多種因素的作用,但不能小視多次升息累積效應的釋放,以及近期股市、樓市走勢低迷的影響。筆者曾經在本欄提出,存量流動性的活躍化是比流動性輸入更為重要的因素。從這個角度說,央行在堅持充分對沖輸入流動性的同時,采取措施讓流動性匯流銀行系統,并提升其穩定性,至關重要。
延續這一思路,筆者認為短期宏觀調控政策可有兩個著力點。其一,增加流動性回歸銀行的吸引力,并加強銀行系統的流動性管理。在這一方面,提升銀行準備金率、甚至施行差別準備金率都是可供選擇的有力政策工具。
此外,不對稱加息將是今年貨幣政策的重要工具。去年12月份的不對稱加息就是個良好的舉措。筆者當時將其稱為“中國央行的圣誕禮物”。在去年年內的第六次加息中,存款基準利率上調幅度大于貸款基準利率上調,這有助于進一步縮小銀行存貸利差。此外,不對稱加息是對存款利率的結構性調整,而個人住房公積金貸款利率保持不變,一年期內存款利率上浮較大、活期存款利率小幅下調的安排固然是為了彌補資金的通脹成本,也出于增加銀行資金穩定性的考量,同時也達到了政策呼應的效果。個人住房公積金貸款利率不變則表明,在抑制投資性購房需求的同時,并不打壓老百姓正常的購房需求。
其二,宏觀調控應更加關注資產價格,尤其是房價。只要緊縮的貨幣政策有利于控制資產價格,就能夠限制國際資本的流入。畢竟,國際資本流入后,主要將潛伏在資產部門興風作浪。另外,資產價格高漲與銀行存量流動性活躍化存在顯著的因果關系。投資(機)的預期收益遠遠高于銀行利息時,流動性過剩的老虎將勢必出籠。這是老百姓在資產間進行選擇的必然結果。
盡管不少投行調高了對今年通脹率的預期,但筆者認為,只要資產價格不出現暴漲,把錢留在銀行越來越有吸引力,緊縮貨幣政策就能發揮效力,部分物價的上漲也就難以加速和傳染。
(經濟學博士,財經專欄作者)
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