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劉煜輝：歐美經濟不會陷入二次衰退
過去幾周全球金融市場劇烈波動，市場對歐洲銀行融資能力的擔憂，并對美國債務上限和標普調降其主權評級，以及經濟復蘇前景的看法趨于負面，最終引發避險情緒集中爆發。
歐洲銀行業目前確實面臨很大麻煩。一是歐洲銀行危機后的杠桿率普遍高于美國，沒有像美國那樣由聯儲大量購買和轉移；二是公共債務與銀行之間形成負反饋循環，西歐的銀行體系累積了南歐國家4萬億美元的債權。每次評級下調引發金融市場動蕩，銀行資本金面臨收縮，銀行融資與政府債務相互競爭致使利率上升，又進一步打擊脆弱的銀行資本，需要更多資本金補充，銀行的流動性壓力持續升級。
更深層面上，金融市場波動與經濟負反饋循環也被打通。銀行的流動性壓力導致信貸收縮，信貸收縮又導致投資和消費放緩，投資和消費放緩又會反過來進一步打擊市場信心，中長期經濟增長前景更加黯淡。出于對歐元體系的擔憂，對沖基金累積的歐元空頭頭寸上升。
應該說，經濟發展參差不齊的23國之所以能構成歐元體系，自然有這個機制存在的道理。弱國因此獲得更便宜的資金，因為利率趨同一開始便是這些國家加入歐元區的初衷。它們的這一愿望在過去十年的時間里已經實現。比如意大利，利率趨同使得其中期債務利息負擔減少了相當于GDP6％的數量。不過這一好處最后被濫用，形成了今天的債務鏈，西歐的銀行將4萬億美元借給了“南歐五國”。
對強國來說，歐元體系給予它們更便宜的匯率。比如德國大大緩解了上世紀60－80年代匯率升值之苦。萊茵國家一旦獲得這個優勢，它的精密工業體系的競爭力將變得無比強大。過去的十年中，德國積累了1.64萬億歐元的貿易盈余，而中國為1.35萬億美元。
當然，這盤根錯節的債務鏈最終會把大家圈在一起，“南歐五國”欠法國9000億美元，欠德國7000億美元，欠英國4000億美元。清除掉其中任何一個成員，都意味著這些債權風雨飄搖，歐洲銀行信用的整體收縮有可能將主體國家拖入深度衰退。
但筆者認為，除非極端情況發生，歐元崩潰的可能性非常小，因為沒有人會選擇主動放棄，并且德國在解決危機的過程中會挽救歐元。德國最近對歐洲債券說不，只是國家間的博弈，是警告那些處于危機邊緣的國家必須度過債務紀律階段，除告別寬松預算約束之外別無他法。
再回到美國。盡管全球金融市場動蕩，美國經濟也沒有因過去幾周的事件而進一步糟糕到哪里去。
美國企業現金流處于歷史上最好的時期，比如蘋果公司（Apple）沒有負債卻擁有762億美元現金和高流動性資產。假若危機后，用蘋果公司替換掉思科成為道瓊斯指數成份股，道指在今年7月份會創出歷史新高。
蘋果公司靠新潮電腦和手機產品異軍突起，更彰顯美國企業并未失去內在活力，提示人們不應低估美國經濟微觀層面的自我調整能力，不應忽視美國的制度優勢、創新精神、法治保障等因素所蘊含的巨大發展潛力。
美國金融部門目前的現金和儲備都處于歷史峰值，從2008年7月的3165.5億美元和435.8億美元，到2009年底經濟開始復蘇時急速飆升到1.17萬億美元和1.14萬億美元，到今年6月更是進一步上升到2萬億美元和1.67萬億美元的歷史高位。
除了美國聯邦存款保險公司（FDIC）提供保險的銀行存款之外，機構所持現金的數額（不受政府保護）目前相當于FDIC所保護資金規模的三分之二，而此比例在1990年時僅為5％。這意味著有數萬億美元處于銀行體系之外，所以美債收益率被壓得這么低。
綜上所述，歐美經濟再發生2008年流動性極端事件的可能性非常小。無論西方國家政府或個人未來皆面對減債壓力，杠桿率要下降到長期均衡線下，才能令企業敢招聘新人手增加資本性支出，銀行的信貸轉向更為積極（事實上，美國M3已經結束了危機以來下降的趨勢轉為緩慢上升）。所以預期歐美經濟會保持低增長，應該不會陷入二次探底或衰退之中。