“從現在開始到2010年，基本面的盈利增長將重新成為股價回報的主要決定因素。”高盛中國首席策略分析師鄧體順在接受記者采訪時表示，此時正是進行積極的行業配置，題材投資以尋求超額收益的時候。
加息不會損害股市上行趨勢
中國證券報：目前對于即將召開的中央經濟工作會議的關注焦點，在于是否能繼續實施保增長政策以及退出政策何時開始及影響，高盛的預測是怎樣的？
鄧體順：未來的政策正常化(實質上有別于政策收緊)之路可能會分三步走：第一、2009年第三季度開始發行票據；第二、上調存款準備金率并加息；第三、對貸款限額進行“窗口指導”。在我們看來，監管部門仍然非常支持經濟增長，而且會持續到增長勢頭企穩或通脹的上行風險出現。在2010年第二季度之前，市場尚不足為慮。
我們的經濟學家預測，2010年央行將累計上調名義基準利率81個基點，每次27個基點，首次加息很可能會在2010年第二季度。一些投資者對于加息周期日益擔憂，但我們對此并不特別擔心。首先，加息是明智之舉；第二，利率市場在一定程度上已經消化了流動性收緊的因素；最后，最重要的是，歷史經驗告訴我們，假設其他條件不變，在經濟增長穩健的背景下，實行旨在遏制通脹壓力的加息舉措，不太可能損害股市的上行走勢。
中國的增長溢價尚未全部體現
中國證券報：高盛認為明年的企業利潤率將回歸到2007年的高點，這一預測是否過于樂觀？
鄧體順：受益于強勁的、約15%的銷售增長率，2011年利潤率將大幅反彈至2007年峰值，我們假設中國股市在未來兩年的每股盈利年均復合增長率將為23%-26%。盈利的增長主要來源于銷售的增長，而銷售的增長又可以在GDP上體現。我們認為明年的GDP增長是11%，目前企業盈利能力周期已經觸底。收入增長應保持強勁勢頭，得益于強勁的GDP增長以及中國和美國潛在的庫存回補。在產出缺口快速收攏和原材料成本變動處于可控范圍的情況下，利潤率的擴張將十分明顯。
中國證券報：從估值的角度看，中國市場是否合理？
鄧體順：在我們看來，中國的長期增長前景在當今的全球股市中仍是最具吸引力、最可靠的投資題材之一。然而，中國H股，受到國際估值標準的影響，目前估值顯著低于全球市場基準水平。我們認為，主要原因是投資者擔心中國收緊貨幣政策、貸款過度增長和不良貸款風險。
在市場對銀行業融資計劃的擔心和迪拜債務危機導致市場回調之前，H股和A股當前股價對應的預期市盈率分別是14.5倍和21倍(目前為13.7倍和19.7倍)。當時的估值水平較歷史均值(H股為13倍，A股為18.8倍)高出約15%，一些投資者擔心中國強勁的增長前景已經體現在股價中。我們認為，中國股票，特別是H股的估值，相對其增長前景仍具有吸引力。我們分別采用15倍和20倍的市盈率目標倍數來計算2010年年底恒生國企指數和滬深300指數的目標，以此體現中國的增長溢價。
滬深300明年目標4000點之上
中國證券報：您對明年股市運行趨勢是怎樣判斷的？
鄧體順：我們預計恒生國企指數和滬深300指數2010年年底的目標點位分別為16800點和4300點，股價回報率均為26%。我們認為，宏觀增長趨勢和政策變化可能決定回報率的走勢，回報可能集中在一季度和四季度，并且對宏觀調控的擔憂可能使回報率出現大幅波動。
得益于宏觀增長的強勁趨勢和2009年一季度較低的比較基數，2009年和2010年一季度盈利可能好于預期。有利的宏觀和盈利格局以及中國銀行業可能再度放松銀根帶來的流動性增長均有利于中國股票一季度的表現。
宏觀環比增長可能在二季度見頂，隨著對中國基本面的樂觀情緒再度升溫，市場可能超越我們基本假設下的目標點位。在臨近二季度末時，我們認為，市場可能會開始消化從二季度起經濟增長的放緩，拋售壓力可能從二季度中下旬延伸至三季度初期。不過我們認為，恒生國企指數和滬深300指數的強勁支撐位分別為11800點和2900點。
中國證券報：在行業方面，哪些行業值得投資者提前布局？
鄧體順：我們重申看好內需主導型行業的長期觀點。具體而言，我們依然將估值具吸引力的銀行股、題材具吸引力的保險股和醫療服務/設備提供商、快速成長的互聯網/媒體股和實力雄厚的消費股作為我們投資組合的核心持股對象。
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