社會流動性平穩(wěn)充裕，M1與M2剪刀差持續(xù)擴大

M2余額同比增速穩(wěn)中有落，10月末同比增長11.6%，比上年末低1.7個百分點，比上年同期低2.1個百分點。M1余額同比增速持續(xù)強勁上升，與M2 增速之間的剪刀差持續(xù)擴大。M1由流通中的現金和單位活期存款構成。其中，流通中的現金占比在15%左右，單位（包括企業(yè)和機關團體）活期存款占比在85%左右。10月末M0同比增長7.2%，僅貢獻了4.8%的M1同比增長，單位活期存款增長27.0%，對M1同比增長的貢獻率達95.2%?？梢?，M1增速的飆升緣于單位活期存款的高速增長。M2由M1和準貨幣（單位定期存款、儲蓄存款、其他存款）構成。M1與M2增速走勢背離是由于單位活期存款增長快于準貨幣增長。10月末，準貨幣同比增速為7.0%，比上年同期低6.8個百分點。

1996年以來，M1增速上升至15%-25%的高增長區(qū)間的情況一共有六次，分別是1996年6月至1997年6月，1999年10月至2000年6月，2002年7月至2004年6月，2006年7月至2007年10月，2009年3月至2010年12月，2015年9月至今。其中，有四次M1高增長且與M2增速走勢相背離，另外兩次兩者走勢一致，雙雙高增長。在這四次M1高增長且與M2走勢背離中，1996-1997年的一次，伴隨亞洲金融危機爆發(fā)，我國經濟增速下滑；1999-2000年的一次，伴隨CPI負增長，出現通貨緊縮；2006-2007年的一次，伴隨經濟增速下滑和隨之而來的國際金融危機（見圖1）。當M1與M2兩次聯袂高增長時（2003-2004年、2009-2010年），都伴隨著經濟增速加快。因此，對于當前M1增速與M2增速走勢背離所帶來的兩者剪刀差擴大不宜進行樂觀解讀。

圖1：1996年1月至2016年10月M2與M1同比增速

人民幣存款有活期化傾向，財政性存款增加較多

與M2增速相應，人民幣存款增速也有所回落。10月末，人民幣存款余額同比增長11.5%，比去年末低0.9個百分點，比去年同期低1.2個百分點?；钇诖婵疃嘣鲚^多，居民和企業(yè)存款均存在活期化傾向。前10個月，住戶活期存款累計增加1.93萬億元，同比多增1.08萬億元；非金融企業(yè)活期存款累計增加2.53萬億元，同比多增1.42萬億元。2014年11月以來，央行連續(xù)6次降息，由于活期存款基準利率保持不變，定期存款基準利率持續(xù)下調，一年期定期存款與活期存款基準利率之差由降息前的2.65個百分點縮小至目前的1.15個百分點，考慮到CPI同比漲幅，10月份一年期定期存款實際利率為-0.6%。定活存款利差明顯收窄和定期存款實際“負利率”使定期存款在“資產配置”方面吸引力降低，理財、股市、債市等金融投資渠道的豐富，突出了活期存款作為即期購買力的意義，因而存款出現活期化傾向。

財政性存款增加較多，前10個月累計新增1.53萬億元，同比多增4749億元?？紤]到2016年以來財政支出增長遠快于財政收入，前10個月公共財政收入增長5.9%，公共財政支出增長10.0%，財政存款的增加應更多歸因于地方政府債務置換和財政存量資金使用效率不高。2016地方政府存量債務置換債券發(fā)行額度在6萬億元左右，新增債券發(fā)行額度在1.18萬億元。Wind數據顯示，前10個月地方政府債券累計發(fā)行5.56萬億元，同比多發(fā)行2.62萬億元。

住戶部門加杠桿顯著，直接融資占比上升

前10個月社會融資規(guī)模增量為14.35萬億元，比去年同期多1.78萬億元。間接融資和直接融資均增加較多，表外融資較為低迷。前10個月，對實體經濟發(fā)放的人民幣貸款增加10.6萬億元，同比多增1.05萬億元；企業(yè)債券凈融資2.85萬億元，同比多6998億元；非金融企業(yè)境內股票融資1.07萬億元，同比多5223億元。受監(jiān)管加強影響，未貼現的銀行承兌匯票大幅減少，前10個月減少2.23萬億元，同比多減1.27萬億元。表外融資中的委托貸款和信托貸款表現較好，前10個月分別增加1.58萬億元和5325億元，同比多增4378億元和4960億元。結構來看，人民幣貸款占社會融資規(guī)模增量的比重持穩(wěn)，直接融資占比上升。前10個月企業(yè)債券占比19.9%，同比高2.6個百分點；非金融企業(yè)境內股票融資占比7.5%，同比高3.1個百分點。

2016年2月2日人民銀行、銀監(jiān)會聯合發(fā)布《關于調整個人住房貸款政策有關問題的通知》，進一步下調不實施“限購”措施的城市居民家庭首次購買普通住房的商業(yè)性個人住房貸款首付款比例。在這一政策刺激下，住戶部門加速加杠桿，住戶部門貸款（尤其是以購房按揭為主的中長期消費貸款）出現猛增，與一線城市及部分重點二線城市房價快速上漲形成相互促進之勢。前9個月，住戶部門貸款累計新增4.72萬億元，同比多增1.50萬億元，其中，中長期消費貸款新增3.37萬億元，同比多增1.72萬億元，占全部新增貸款比重達46.5%，同比提高16.2個百分點。

社會資金成本總體下行，銀行間利率保持平穩(wěn)

從不同融資渠道看，銀行貸款利率保持平穩(wěn)。9月份非金融企業(yè)及其他部門貸款加權平均利率為5.22%，比上年12 月份低0.05個百分點。民間借貸利率繼續(xù)下行，10月份溫州民間借貸綜合利率為16.53%，P2P網貸行業(yè)綜合利率為9.68%，分別比上年12月份回落2.12和2.77個百分點。企業(yè)債券融資成本下降，10月份公司債發(fā)行利率為3.71%，企業(yè)債發(fā)行利率為4.01%，中期票據發(fā)行利率為3.66%，短期融資券發(fā)行利率為3.16%，分別比上年12月份下降0.72個、1.14個、0.53個和0.23個百分點。影子銀行融資成本下行。10月份非證券投資類信托產品一年期預期收益率為6.88%，比去年12月份下降0.99個百分點。社會融資成本下降減輕了企業(yè)利息支出和財務負擔。前9個月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)財務費用同比下降6.1%，利息支出同比下降8.2%。

2016年銀行體系流動性保持充裕，公開市場7天逆回購操作利率一直穩(wěn)定在2.25%，有效引導短期拆借和回購利率穩(wěn)定在較低水平。隔夜SHIBOR總體穩(wěn)定在2%-2.3%，銀行間7天回購加權利率波動性明顯減弱，基本穩(wěn)定在2.3%-2.7%的區(qū)間。

跨境資金持續(xù)流出，人民幣匯率小幅貶值

對跨境資金流動的監(jiān)測包括國際收支平衡表中的資本和金融項目（不含儲備資產）變動、跨境收付和結售匯數據以及外匯儲備規(guī)模變化等。2016年我國跨境資金流出壓力持續(xù)存在，前三季度非儲備性質的金融賬戶逆差2073億美元。前10個月銀行結售匯逆差2580億美元，銀行代客涉外收付款逆差2684億美元。外匯儲備規(guī)模持續(xù)下降。10月末，我國外匯儲備余額3.12萬億美元，比去年末累計減少2097億美元。

受美聯儲加息預期、英國脫歐、德銀危機等風險事件影響，2016年國際金融市場波動加劇，市場避險情緒升溫。我國持續(xù)面臨跨境資金流出壓力，人民幣貶值預期也一直存在。10月1日人民幣正式加入IMF的特別提款權（SDR）貨幣籃子，比重超越日元與英鎊，位列第三，僅次于美元和歐元。在上述因素影響下，人民幣匯率雙向波動增強，總體小幅貶值。按中間價和即期匯價計算，前10個月，人民幣對美元分別累計貶值4.00%和4.09%。中國外匯交易中心發(fā)布的CFETS人民幣匯率指數累計貶值6.66%。（作者：李若愚 國家信息中心預測部）