“養老金”入市將帶來什么？
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解讀《基本養老保險基金投資管理辦法》????中國網 李佳
中國網:
“中國訪談 世界對話”，歡迎您的收看。2015年8月23日，國務院發布了《基本養老保險基金投資管理辦法》，宣布我國養老基金將正式進行市場化的投資運營，這是我國養老保險制度改革發展史上的一次重大突破。《辦法》的頒布將會給關系民生的養老帶來怎樣的變化？如何確保投資安全？又會給我國的資本市場帶來怎樣的改變？《中國訪談》特別邀請人力資源和社會保障部社會保險基金監督司司長陳良、中國社會科學院世界社保研究中心主任鄭秉文、建設銀行養老金業務部總經理、建信養老金管理公司籌備組組長馮麗英，為網友們解答。三位嘉賓好！非常感謝你們今天作客《中國訪談》。
首先第一個問題是針對陳司長的，我們都知道養老保險是關系民生的重大問題，養老保險基金的保值增值也一直受到網友的普遍關注。目前《基本養老保險基金投資管理辦法》正式出臺了，能否請陳司長為我們介紹一下這個《辦法》出臺的背景和目的是怎樣的？我們也知道，《辦法》出臺前也經過了征求意見階段，最后都吸納了哪些來自社會的意見？
陳良:
我先介紹一下這次政策的背景，首先黨的十八屆三中全會確定了全面深化改革的治國方略，其中推進養老基金市場化、多元化投資運營，被列為一個重要的改革任務。
再一點，為了貫徹三中全會精神和《社會保險法》，國務院提出了加強養老保險頂層設計的改革任務。我們都知道，基金是社會保險制度運行的生命線，基金投資運營它關系到基金的自身能力和制度的可持續運行，所以要配套進行研究。
現在的養老基金投資政策一直在執行著上世紀90年代的只能存銀行、買國債的規定。這十幾年來，運行下來平均收益率只有2.32%，多數年份都低于物價上漲的水平，面臨很大的貶值風險。
接下來就是我們投資運營的目的了。我們都知道養老基金是老百姓的養命錢，大家對侵占、貪污、挪用社保基金的這種行為都是深惡痛絕的，這種行為也會給基金造成直接的損失。所以，我們一直在加強檢查和查處。但同時養老基金也是一種積累型的基金，從資本原理來說，積累型的基金就必須進行投資運營，否則就會貶值。貶值它也是風險，同樣會影響到基金的安全。所以，在整個工作當中我們把養老金的投資運營作為一項重要的任務來進行推進。
這也是對公眾高度負責的一種表現。養老基金的貶值，我打個比喻，現在老百姓交的錢能買一袋面粉，如果一直貶值下去的話，也許將來只能買一個饅頭。一袋面粉夠一家人吃好幾天，一個饅頭呢只能夠一個人吃一頓，還得是飯量小的。所以基金的投資運營對我們基金的保值增值至關重要。
說到征求社會意見的情況，我們人社部和財政部兩個征求意見的網址和收信地址一共收到了1010份正式反饋的意見，這不包括一些重復的意見。同時人社部的網站點擊量也有13600多人次，反饋的意見基本都是一致的。從綜合的情況來看，大家主要還是關注養老基金投資是不是全部進入股市，以及進入股市的安全問題。也包括如何加強基金監管，如何加強對從業人員的要求，主要還是從維護基金安全提出一種擔心。根據網友和社會各方面反映的意見，我們對投資辦法做了6個方面，10處修改，其中增加了兩條，增加了兩款，有6個地方做了一些技術上或者文字上的修改，使這個《辦法》規定性更強，表述更規范。
給大家舉兩個例子，有些網友擔心基金運營收益不知道權益歸屬給誰了，我們在第8條就增加了“權益歸養老基金所有”這種表述。我們對管理機構建設的表述在18條就增加了一款，因為時間關系文字我就不念了。應該說我們充分考慮了廣大公眾的擔心，在制度方面做了一些加強。
中國網:
我們知道《辦法》正式出臺以后表明養老金可以進入市場，同時它也規定用于投資股票、股票基金、混合基金、股票型養老產品的比例，合計不得高于養老基金資產凈值的30%，那么這個30%是如何確定的呢？
陳良:
這主要基于兩個方面的考慮，一是基于對這種資產配置的市場分析。我們在研究過程當中把流動性的產品和固定收益類產品、國家給予的政策支持的產品合計確定了70%的比例，權益性的留出了30%的比例。
這主要是考慮，權益類投資雖然有一定風險，但可以取得超值收益。同時我們的投資考核不是一周或一個月，往往是一個合同期，比如3—5年。在一個合同期內即便市場有一定的波動，但它總體的收益率應該說都不會是負值，會有比較好的收益。即便有一些大的波動影響了權益類投資收益情況，我們還70%安全墊的投資，它加起來綜合平衡的話，總體上也不會出現本金損失的問題。
第二，我們也借鑒了全國社會保障基金和企業年金的運行經驗，這兩項基金從它起步開始到去年底都取得了比較好的收益，像全國社會保障基金平均收益率是8.36%，企業年金的是7.87%。前面我已經說了2.32%這個數據了，相比之下，全國社會保障基金和企業年金通過綜合的資產配置取得了比較好的收益。這兩項基金，權益類資金，社會保障是40%，企業年金是30%，從運行情況看是比較成功的，所以對我們養老保險基金有很好的借鑒意義。
中國網:
也就是說其實還是出于風險衡量的考慮確定了這個數值？
陳良:
是的。
中國網:
還有一個問題想請教一下陳司長，投資具體將怎樣操作？投資范圍是什么？會否廣泛征求民眾的意見？是否會有一個具體的營收目標呢？
陳良:
從整個制度運行的路徑來描述，大體是這么一個操作流程：由各省級政府把分散的市縣基金歸集到省級財政專戶，委托給一個國家級的受托人，這個受托人目前初步確定為全國社會保障基金理事會，它已經取得了很好的運行經驗，也有專業的團隊。由這個機構進行總體上的戰略資產配置，制定資產配置計劃。其中有一部分，他們自己進行自主投資，其他的部分就選擇那些有資質的市場投資機構進行專業化的投資運營。這是一個操作的流程。
投資范圍方面，我們48號文件大家都認真地閱讀了，規定的都比較明確，如果我們給它歸納一下應該主要是這4個方面：
一是銀行存款等流動性產品。
二是債務類、固定收益類產品。
三是權益類產品。
四是國家重點建設項目，重點工程以及國企改制、上市、股權投資。
至于說具體的營收目標，《辦法》本身沒有做這種量化的規定，但有一個條款我也可以介紹一下，投資辦法的第42條專門有一款指出，受托機構應當在投資管理合同中規定投資管理機構的業績基準，制訂績效考核辦法。
下一步我們受托機構和各省還要簽訂委托投資協議，在這個協議文本里會對投資管理機構的約束性條款做出表述。至于說投資運行過程當中，還要不要征求社會意見，雖然廣大觀眾有很多的金融知識，但具體到投資項目或投資品種，沒有辦法每一次都向社會征求意見，而且征求意見是聽哪個公眾的意見，是多數的還是少數的？如果這么做的話，有些項目的投資時機可能就錯過了。所以這個責任就完全交給市場化的專業機構，由他們根據市場形勢做出判斷，按照政策規定去運行。
中國網:
謝謝陳司長，下一個問題請問一下馮經理，馮經理會比較了解。養老保險基金投入到市場進行運營的話，和其他類型的投資基金相比，有什么樣的異同之處？
馮麗英:
主持人提的這個問題非常關鍵，因為對任何養老保險基金來說都必須要了解這個基金的屬性，否則就無法對它進行管理和運行。通俗來講，養老基金和其他基金的相同之處就是它也是投資基金，也會追求投資收益以及這個基金的保值增值。作為養老金來講，它還有自己的特殊屬性。比如在資金的安全性上，要求會更高一些，就是說它的風險承受能力相對較低。剛才陳司長已經講到了，因為這筆錢是老百姓的養命錢，它關系到群眾退休以后的生活待遇，如果虧損我們很難對社會和公眾做出交代。
第二，作為投資來講，養老金的流動性要求并不高，也就是說它秉持長期投資、穩健回報的理念，而不是市場短期的投機，是通過管理機構在風險可控的情況下安全性運營達到我們的收益預期。
第三，作為管理機構，其實我們更關注于長期的投資，就是說在資本市場上我們可能不太會采取短期的、頻繁的換手率，所以從長期來講，對穩定資本市場應該是有促進作用的。
中國網:
謝謝馮經理。下一個問題要請教一下鄭主任，養老金“入市”之后將會有一大筆資金進入到市場當中，這將會對我國的資本市場帶來什么樣的改變呢？
鄭秉文:
短期來看，按照30%的比例來進行投資的話，大概只有6000、7000億，相對于資本市場幾十萬億來講，股災前是六十多萬億，股災后是四十幾萬億，是杯水車薪的，大約到1%或者2%左右。這個比例不是很大，它不可能救市也不可能有護市的作用，擔當國家的重任恐怕也沒有這個職能。短期來看是這樣的。
重要的是對資本市場的長期建設。如果基本養老基金作為一個制度能夠進入資本市場，我覺得對資本市場來說，這個利好是長期的，它是一次革命性的改革。為什么這么說呢？從國外經驗來看，主要有下面五個方面的利好。
第一，它會增加資本市場的長期資金。
眾所周知，長期資金在發達國家主要有三種：養老基金、保險資金、共同基金。這三個方面我們在后兩個方面，這幾年來還是做得不錯的。比如保險資金運用這么多年來，改革的力度非常大；共同基金這兩年發展也非常快，基金公司已經有100多家了，但是大家知道，共同基金在中國還不能說是長期資金。
所以，在中國缺位的是養老基金，養老基金是真正的長期基金，但養老基金目前在中國的市場占比太小了。全國社保基金理事會1.5萬億，進入股市的最高比例是40%，這樣算是6000億。如果加上企業年金7000、8000億，乘上30%，那么是2200億、2300億左右，加在一起也就是八千幾百億。在股災之前67萬市值里大約是1.3%、1.4%左右，這個比例就太小了。這個比例可以說在全世界成熟的資本市場里是沒有的，成熟的資本市場里一般是30%—60%之間，我們是1%，這就太小了。
所以，長期資金的進入是非常重要的。長期資金它追求的是長期投資，這種資金的性質必然要帶來很多其他優質的資金進入資本市場，也就是說，基金的性質會得到很大的改善。
第二，投資者的性質，散戶和機構投資者的比例會發生變化。初期階段資本市場散戶居多，比如中國我們有80%、90%是散戶，百分之十幾、不到百分之二十是機構投資者。在發達國家恰恰相反，機構投資者占80%—90%左右，散戶是很少的。這樣的話，也就是說投資者的性質是非常重要的。如果機構投資者多，那么它的投資行為會有很大的變化。這會帶來對市場投資的影響。
對于散戶投資者來講，他追求的是短期收益，短期的獲利，它要尋找強轉股，尋找黑馬，他為了獲益，一有風吹草動就進去了，稍微有點風吹草動就出來了。這個行為我們叫做換手率比較高，在中國大概超過200%，在最高的時候超過了百分之幾百，這是個重要的特點。機構投資者不是這樣，機構投資者它追求的是長期投資，有一個資產的配置比例，這個配置比例是跟他的資金池追求目標是一致的，正像剛才陳司長講的那樣，它有一個目標，或者是風險目標，或者是日期目標。
不管哪個目標，只要是兩個目標你設定了一個，就不能輕易改變它的資產配置，不能說短期內一有什么消息，或者風吹草動，或者進去了，或者出來了，或者增倉了，或者減倉了，這種行為在機構投資者來說是不可能的。機構投資人有上百人的投研隊伍，投研隊伍對資產配置的選擇是非常嚴肅和謹慎的。尤其對于機構投資者來講，以后有大量的平衡基金，目標日期基金（生命周期基金），這些基金根據它的風險目標和目標日期的到來，他的資產比例是逐漸變化的，股票的比例是逐漸減少的，它是有公示的。
第三，養老基金是典型的可以投資生命周期基金。比如養老基金它30年、35年不能動用，在長達30年的時間里，它的股票比例在生命周期基金里的減少或增加，貨幣類、固收類資產比例是有配比公示的，不可能因為明天、后天或者這個月、上個月市場波動而進行換手。所以，換手率比較低，這將會改變市場的投資行為，
第四，將會改變市場的投資目標，只要機構投資者多了，長期資金多了，那么投資的取向就是看價值。這時候價值和風險就連在一起了；價值、風險和收益率也連在一起了，這樣使得整個投資者行為和市場理念就發生了根本性的變化。而不是散戶占主導，市場地位里看短期的投資回報，尋找短期的黑馬，尋找短期的強轉股。這樣市場就變化了，給市場帶來很好的引導作用。
第三條和第四條帶來的變化是市場投資行為的變化。
第五，關鍵的是結果。在這個市場條件下，市場波動性就比較小。由于換手率比較低，長期資金比較多，所以它就有了一個壓艙石，像個船一樣，暴風雨來了，船要飄搖，如果船里都有壓艙石放在最底線，這時候船就比較穩健，有點小風小浪就能扛過去，這能帶來一個非常好的市場結果。基本養老保險基金它相當于船的壓艙石，讓這個船非常穩健，小風小浪可以扛過去，這是基本養老基金進入資本市場對它五個方面的影響。
陳良:
我再做個簡單的補充。剛才我們都提到了已經運作的兩項基金投入權益類產品的比例，一個是40%，一個是30%，這是規定。我們在前期介紹當中也都聲明，這是最高線，不是一旦入市以后就要把30%的資金放到股市去。
從實踐來看，全國社會保障基金它是允許有40%的權益類投資，實際運作下來最低是10%，最高也才達到33%，平均下來是24%。企業年金最低的只有3%，最高的達到13%，平均下來才有7%。所以，參保人員可以基本放心，一旦市場運作之后，管理機構它也不會盲目地把政策用滿，一下有那么多資金砸到股市里，所以基金安全性是有保證的。
中國網:
剛才我們從宏觀上講養老金“入市”對整個中國資本市場帶來的改變。對網友來說可能比較關心自己將來用于養老的錢怎樣保障它“入市”之后的安全，如何控制風險？投資的操作和管理分別是誰？怎么樣來進行有效的監管，是否有相應的基金風險準備制度，請馮經理解釋一下？
馮麗英:
因為我是養老金的運營機構，對這個問題了解得比較多一些。從基金安全和風險防控方面，整個基金投資管理辦法是貫穿這樣幾個運作，至少從五個層面對政策和原則做出了規定。
第一，對管理機構的規定。《辦法》說了，對委托人、受托機構、托管機構和投資管理機構都規定了自己的職責和權限，同時也要求他們建立內部的管理制度，包括風險控制措施。
第二，資產配置策略。這點來講，首先《辦法》規定了，目前養老金的投資只是在境內還不能投到境外，在投向上對產品也做了嚴格的規定。特別是剛才提到的，對于投資股票、股票型基金、混合型基金，以及股票型的養老金產品，合計的上線不能超過基金資產凈值的30%，這也是一個風險的控制措施。
第三，風險保證制度，就是風險準備制度。《辦法》也規定，受托機構和投資管理機構要分別按照管理費的20%和投資收益的1%來提取風險準備金，專項用于投資虧損的彌補。對于所有機構違反規定去做投資，對基金造成損失和對受托人造成損失的，應當依法承擔賠償的責任。
第四，在監管方面，監管主體仍然是國家的主管部門，包括各地歸集的基金有多少交給投資管理機構去運營，都要向人力資源和社會保障部、財政部進行報告；受托人、投資管理人、基金托管人都要定期向委托人和監管機構進行報告，進行監督。
第五，關于信息披露制度。每年管理機構要向社會公布投資的收益情況和財務報告，讓公眾有知情權，并且能夠接受社會的監督。
中國網:
還有個問題要請教一下馮經理，這個養老保險基金投入市場運營之后，普通百姓最關注，我們如何獲益？多長時間能夠看到實際的成果？
馮麗英:
這兩個問題是相聯系的。剛才提到的，其實所有養老金的投資收益都最終會回歸集到養老基金。我們知道，養老基金受益人實際是廣大的參保群眾，在他退休以后按照他的工資基數和比例計提的基金，加上它的收益率，來領取他的退休養老金。
基本養老保險作為國家的一項制度，在資金運營當中能夠實現它的收益率和保值增值，最終保持它持續的財務支付能力，來改善退休員工的生活，從這個意義上來講，最直接的受益者還是我們廣大的參保群眾。
至于說多長時間能夠看到這個結果，主要還是取決于各地資金歸集到位的情況，取決于你交給投資管理人來運營的時間，你歸集得早，運營得早，就會早一些看到它的結果。
從制度的規定來講，受托人每一年都要向社會公布資金的收益情況和財務報告；每個季度都要向委托人和監管機構報告資金運作情況、財務會計報表。也就是說，如果作為廣大公眾來講，你在當年底應該能夠看到這個結果；對于委托人和監管機構來講，應該每個季度都可以看到投資的結果。
中國網:
這個收益還是非常明晰的。
馮麗英:
對。
中國網:
下一個問題要問一下陳司長，養老保險基金是我們的養老儲備金，現在投入市場之后將會用于相對靈活的投資，那么怎樣確保我們需要時有足夠的資金支持呢？
陳良:
嚴格來說，現在養老類基金，全國社會保障基金理事會管理的是戰略儲備資金，各地的基本養老保險基金按照“略有結余”的原則，主要還是用于當期支付。在《辦法》制訂過程當中，我們考慮到地方的支付需要和資金的流動性要求，曾經提出各地可以預留3—4個月的支付備用金。但在征求地方意見時，有些省份提出來，認為這個時間留得偏少，是不是允許地方多留一些。所以，我們在正式文件當中看到，沒有做量化的規定，因此地方在留足相應的支付備用金之后，在保證養老金的發放方面不會有任何流動性的問題。
為了考慮到一些特殊情況，將來全國社保基金理事會和各省委托投資協議當中，也會考慮設定一些特殊條件。地方有特殊需要時可以提前劃回它的養老基金，當然收益就會有所損失，但保證了它能夠按期支付退休人員的養老金。所以，資金的流動性是沒有問題的。
中國網:
政策方面的支持還是非常得明確的。最后一個問題請教一下鄭主任，您剛才提到，在國外有很多先進的技術和政策支持，能否請您為我們介紹一下在國外養老金“入市”的先例當中有沒有我們可以借鑒或預見的部分？
鄭秉文:
國外基本投資養老基金投資模式有兩種：
第一種是最傳統的那種，完全買國債，收益率大約是4%—5.5%之間，這些國家越來越少，他們都變成市場化投資了。
第二種是市場化投資的國家，這些國家越來越多。比如1997年加拿大市場化了，2000年日本市場化了，2001年韓國市場化了。最新的從國債投資轉變到市場化投資的國家是印度，印度在8月5號，它的EPF（雇員公積金）正式進入股市了，它第一步和中國一樣也是進入境內的股市。
總體來看，近20年來進行市場化改革的這些國家收益率都非常好。舉個例子，加拿大CPP（加拿大養老金計劃基金）去年的回報率是18%，五年年化回報率是12%，十年年化回報率是8%。
日本的基本養老保險基金叫GPIF，它去年的回報率是12%，也非常好；日本基本養老保險基金是市場化投資里的大哥大，1.1萬億，收益率也是不錯的。
也就是說，改革以后，收益率都比改革以前好。中國在此之前采用的存銀行模式是唯一一個，既不屬于前一種，也不屬于后一種。當然現在我們改革以后屬于后一種了，屬于市場化和多元化投資行列了。所以，我相信它的收益率肯定好于存銀行，它的收益率在2%—3%之間。
說到做法和經驗教訓，針對中國目前的改革現狀來說，恐怕應該講這三條：
第一，受托機構和養老制度之間的關系。
我認為，養老制度應該給受托機構的流動性一個預期，因為針對整個投資來講，進行大類資產配置的人是受托機構，剛才陳司長講了，實際就是全國社保基金理事會。如果一個流動資產在他那里沒有流動性要求和預期，它的資產配置幾乎不是可能的，沒法做。我是五年要這筆錢還是十年要這筆錢還是二十年要這筆錢，對它進行的資產配置是不一樣的。你一定要給個預期，我5年要給多少，8年要給多少，10年要給多少，執行機構和受托機構應該有這樣的關系，這是非常重要的。要是沒有這樣的關系，那對受托機構的戰略資產配置來講就難死了，沒法做了。
如果制度給它一個預期，對這個制度來講就要進行精算，你不精算就不知道。我到哪一年，有什么缺口，收入和支出有什么樣的變化？是收入大于支出還是支出大于收入，如果收入小于支出就需要有外界資金的介入，這時候這筆錢就要開閘放點水，有這樣的時間表，這是非常重要的，這是國外的一個做法。
第二，受托機構和社會的關系。
剛才馮總講了，任何政府養老金、公共養老金它的投資應該是透明的，應該是公開的，應該有一個年報制度，向社會進行公布，它的收入是多少，行政成本是多少，減去行政成本它的凈利潤是多少。我覺得這樣的話，這只基金會取信于民，會取得全社會的支持。其實對基金的管理主要還是看政府的，等于是對政府工作的透明性、科學性的一個監督。
政府應該利用這樣的機會，把養老金的投資工作看作是取信于民，服務窗口這樣的功能，況且有投資年報這樣的國際化慣例，所有國家都是這樣。我剛才說的那些數據完全是來自這些國家貼在它網頁、主頁上的年報，這是公開的，全世界人民都知道。
第三，受托機構和投資機構之間的關系問題。
第一條你知道了，受托機構知道了，我要在多長時間內有多少流動性，他進行戰略資產配置，委托給投資管理人主要還是偏權益類的投資。那么你對這些投資管理人的要求，我個人認為，養老基金就是長期基金，既然是長期基金，受托機構對投資人的要求、考核也應該不能是短期的，也應該長期一點。不能對長期基金，20年、15年的長期基金，你年年考核它，年年考核它，鞭打快牛，這樣的話很難體現出投資機構、投資管理人價值投資的感覺，它找不到這種感覺。它是個馬拉松比賽，40多公里，你用百米的速度，400米欄的速度要求它，這樣會累死它，也不利于投資管理人對它的培養。投資管理人組成的資本市場是機構投資者，機構投資者多，質量好，這對資本市場才有好處。你是長期資金，對它的短期要求進行考核，這也不利于長期資本的市場建設。
總的來說也是這樣三條。
中國網:
感謝鄭主任，也感謝三位嘉賓作客我們的節目，本期《中國訪談》就到這兒，我們下期節目再見！