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信用債市場化提速 錯位競爭格局凸顯
關鍵詞： 交易商 銀行間債券市場 券商 交易所債市 中小企業 銀行間市場 錯位競爭 交易所市場 短期融資券
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7月企業債券凈融資量同比增加2065億元，當月人民幣貸款僅增長5401億元。企業債券融資增長，也助力當月社會融資總量超萬億元。
信用債市場上半年發展步伐加快。一方面，創新產品不斷推出，證監會推出中小企業私募債、銀行間市場交易商協會推出資產支持票據、發改委醞釀推出基礎設施建設私募債；另一方面，配合國家宏觀調控要求，債券市場發債門檻有所放寬。
“債券市場的迅猛發展，使我們不能僅僅只盯著信貸來談流動性。”平安證券固定收益部副總經理石磊表示。“近年來，信貸政策受宏觀調控整體節奏影響，政策波動及不確定性較大。國家大力發展直接融資、發展債券市場的政策方向十分明確，政策有力地推動今年債券市場的快速發展?！闭猩蹄y行(600036,股吧)投行部副總經理鄭新盈表示。
多因素加速債市擴容
上半年尤其是二季度以來，鼓勵債券市場發展的新政迭出。
市場人士透露，交易商協會計劃推出十五年期限的中期票據，以滿足保監會等機構對長期債的配置需求。同時，交易商協會對平臺公司的發債準入門檻有所修改。在銀監會認定的平臺融資公司名單外，交易商協會已經將平臺公司可發債的名單擴展到城市基礎設施建設、保障房、全民所有制企業等。
上半年，交易商協會為支持實體經濟發展、穩增長，還將超短期融資券的發行資質從重點AAA級以上企業擴展到所有AAA級央企。進一步調整AA級以上發債企業的政策，規定中長期債券和短期融資券可以互不占用發行額度。
同時，保監會發文允許險資投資無擔保信用債。這拓寬了險資尤其是壽險公司類長期投資者的投資范圍，也讓以銀行投資者為主的銀行間債市發行長期債券增加重要買家。
發改委正醞釀推出針對城市地鐵、城際軌道交通等項目的基礎設施私募債券。一直以來，由于市政等基礎設施項目投資額高，需長期債券融資才能部分解決資金問題。但受證券法債券發行余額不超過企業凈資產40%、發行主體過去三年連續盈利等條件約束，類似項目不適合現行的企業債發行制度。
交易商協會秘書長時文朝日前撰文表示，債市融資具有明顯的逆周期特點。經濟增長具有周期性，為熨平經濟的周期性波動，需要一種具有逆周期特征的融資方式。債券市場尤其是銀行間債券市場以風險識別能力強、資金實力雄厚的機構投資者為基礎，以落實國家宏觀調控和產業政策為準則，能夠充分有效地將政府推動經濟增長的意圖貫徹其中，逆周期的特征非常突出。
“隨著央行今年以來的兩次降息、兩次下調存款準備金率，今年企業的發債利率明顯降低。在債券市場融資有助于企業降低融資成本，目前AA級以上企業在銀行間債券市場發債，基本上較銀行信貸成本低50基點以上，AA＋級及以上的企業發債可以較銀行信貸成本低100基點以上。”鄭新盈表示。
鄭新盈認為，企業發債融資成本降低、債券產品創新不斷推出、監管部門及時調整發債政策、注冊或審核審批方式更為市場化等原因，都加速上半年債券市場的發債，有力地支持實體經濟的發展。
錯位競爭格局漸成
分析人士表示，從目前看來，不同市場都有各自的優勢。今年以來，市場之間的競爭推動債券市場發行制度市場化加速。在發行制度上，交易商協會從2007年推出中期票據開始便實行注冊制，這一更為市場化的方式也是國際上債券發行通行的制度。證監會發行公司債、經發改委審批發行企業債仍實行審批制。
交易商協會人士介紹，企業首次注冊發行債券的時間大概在兩個月左右。首次注冊成功后，此后基本在遞交材料之后，一到兩周之內就可完成注冊。
近幾年銀行間債券市場發展迅速，截至2011年底，我國信用債市場規模達5.1萬億元，占社會融資總量的10.6%，位居世界第三、亞洲第二。其中，在交易商協會注冊的債務融資工具市場存量突破3萬億元，占我國直接債務融資規模的60%。
2011年4月底，交易商協會發布《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具非公開定向發行規則》，并完成首批3只定向工具的注冊和發行，成為我國私募債的開端。私募債的優點在于可以繞開“40%”的紅線限制，同時由于信息披露要求低于公開發行債券、發行程序更簡單，這也使其成為大型融資平臺青睞的新型融資工具。據Wind資訊統計，截至六月末，尚未到期的地方融資平臺私募債券累計融資額已突破500億元。
證監會今年也推出私募債，主打“中小企業”牌。而發改委也在醞釀推出基礎設施建設私募債，并醞釀將企業債發行的事前審批制轉向事后監管的備案制。
“目前基本上是大客戶、大企業在銀行間債券市場發債，上市公司發行公司債，中小企業在交易所市場發行中小企業私募債，城投公司發行市政項目建設債，不同的市場錯位競爭。”鄭新盈表示，銀行間債券市場容量大、流動性好，能夠滿足大容量的債券發行需求。而交易市場容量較小，但中小企業在交易所發行的私募債，可以服務于企業后期上市、進行股權融資方面的需求。
券商期待分食承銷傭金
目前，銀行間債券市場的承銷商有24家，其中22家為商業銀行，其余2家券商為中信證券(600030,股吧)、中金公司，且這兩家券商只能與銀行做聯合主承銷商，而公司債和企業債則全部由券商承銷。
債券承銷近年來已成為商業銀行中間業務收入的重要來源。以工商銀行(601398,股吧)為例，2011年該行共主承銷發行短期融資券、中期票據和超短期融資券等債務融資工具105只，主承銷金額達2600多億元，連續五年位居國內債券承銷商榜首。
券商渴望分食承銷傭金這塊巨大的蛋糕，對于為何一直未得以進入的原因，銀行間市場人士認為，銀行間市場容量較大，目前承銷制度基本上是余額包銷制，商業銀行資產雄厚，全行業總資產已超過110萬億，無論是包銷債券，還是應對債券違約等風險，商業銀行更有能力應對。相對之下，券商的資產規模不大，應對風險能力不足，這是其進入銀行間市場的障礙。
有券商認為，經歷近年來的發展和綜合治理，券商的風險控制水平已有顯著提高，應對其在銀行間債券市場實行“國民待遇”。另一方面，上市商業銀行已獲準進入交易所債市，但交易清淡。鄭新盈認為，“銀行在交易所市場能夠買到的東西，在銀行間市場都能買到，而交易所市場產品供給、可交易品種和產品流動性不及銀行間市場?！?/p>
近期有消息稱，券商有望獲取中期票據和短期融資券的承銷資格?！胺砰_可以理解，但放開應該是全面的。比如說應該允許商業銀行承銷公司債、企業債。目前沒有放開的原因在于這部分債券有偏股性質，商業銀行法規定銀行不得在實業領域進行股權投資。”盡管如此，但鄭新盈樂觀預計，隨著國內債券市場快速發展，很多政策會逐步完善和調整，放開市場有助于提升整個債券市場的運行效率。