多角度解讀中國銀行業資金緊張
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6月初以來，銀行間市場資金遽然緊張，貨幣市場利率飆升，銀行“錢荒”的說法甚囂塵上。持續多日的銀行“錢荒”于6月20日陷入瘋狂，當日上海銀行間隔夜拆放利率（SHIBOR）達到史無前例的13.44%。貨幣市場資金緊張迅速傳導至債券市場與股票市場。6月份債券發行市場遇冷，大面積企業推遲發債情況，農發行金融債與國債發行相繼出現流標，國開行暫停發行金融債。二級市場債券遭到拋售，債券收益率大幅上升。6月24日，3個月、6個月銀行間固定利率企業債到期收益率（AAA）分別飆升至6.12%和6.02%，均創下歷史最高水平。本就孱弱的股票市場更是難堪重擊，6月24日上證綜指大幅下跌5.3%，6月25日盤中一度跌至1849.65點，創2009年以來最低。對此次銀行“錢荒”及其誘發的金融市場動蕩可從多角度進行解讀。
資金面：多重因素造成短期資金供求緊張
6月份銀行資金面總體確實趨緊。主要有以下原因：一是國庫稅款集中上繳，財政存款增加較多，形成資金回籠。4、5月份財政存款增加較多，當月新增規模分別為5224億元和4633億元，分別同比多增881億元和1981億元。二是5月份外管局加強外匯資金流入管理導致“熱錢”流入減少，外匯占款增長放緩。5月8日國家外匯管理局發布《關于加強外匯資金流入管理有關問題的通知》直接減少了虛假貿易的套匯行為，不僅使5月份出口被擠出水分、增速大幅下降，也使“熱錢”流入減少。5月份銀行結售匯差額為104億美元，環比減少164億美元；外匯占款增加669億元，環比少增2275億元。三是受到銀行間債市加強監管的后續影響。4月份管理層掀起國內債券市場的監管風暴。債市監管風暴后，代持業務已被終止，而回購交易又有額度限制，導致借錢難度增大，加劇銀行間資金面緊張。四是銀行信貸大幅反彈，理財產品集中到期。據相關報道，6月份前10天商業銀行信貸投放過猛，全國銀行信貸增加近一萬億元。國際評級機構惠譽預計在6月的最后10天將有超過1.5萬億元人民幣的理財產品到期。
心理面：市場恐慌情緒造成“錢慌”
銀行“錢荒”已是眾口一詞，但現實來看，銀行資金頭寸整體并非緊張異常。銀行“錢荒”更可能是“錢慌”，即市場恐慌情緒造成“自我實現”式“錢荒”。截至6月21日，全部金融機構備付金約為1.5萬億元。通常情況下，全部金融機構備付金保持在六、七千億元左右即可滿足正常的支付清算需求，若保持在1萬億元左右則比較充足。整體流動性并非緊張異常，但貨幣市場、債券市場以及股票市場卻受到沉重打擊，是因為心理因素起到重要作用。即金融市場投資者人心惶惶，儲戶心憂存款安全，這些恐慌性心理因素打擊了市場信心，加劇了銀行及金融市場短期資金緊張。
眾所周知，信用是金融賴以生存的基礎，銀行體系與金融市場的穩定有賴于存款者與投資者的信心穩定。金融的核心是跨時間、跨空間的價值交換。因此，信用中介普遍涉及期限轉換、流動性轉換與杠桿化經營，正規銀行與影子銀行概莫能外。由于經營活動是通過將短期負債轉換為長期資產以實現信用創造、流動性創造的過程，信用中介難免會面臨流動性風險與“擠兌”風險。金融市場波動主要受投資者心理與行為的影響。由于信息不對稱與投資者非理性，市場容易出現“羊群效應”，因而投資者情緒與信心對市場平穩至關重要。總之，信用與信心是金融穩定的基礎，在基本面惡化的情況下，信用與信心出問題會導致“自我實現”式的金融恐慌。
心理因素在此次銀行“錢荒”及金融市場動蕩中起到了重要作用。6月6日曾出現“光大銀行和興業銀行千億到期資金無法收回”的違約傳言。雖然這一傳言事后被澄清，但已引起市場投資者人人自危，使得資金寬裕的銀行不肯融出資金，資金緊張的銀行加緊融入資金，也使得銀行間資金面緊張“自我實現”式加劇。據《華爾街日報》報道，四大國有銀行呼吁央行在6月19日降準，以釋放資金，緩解短期資金壓力。但6月20日央行不僅未降準，還發行了20億的央票。央行堅決不“放水”打碎了市場的期望，進一步加劇市場恐慌，從而造成當日貨幣市場利率恐慌性上漲，短期拆借利率飆升至歷史最高水平。市場此后再次出現“中國銀行6月20日發生資金違約事件”的傳聞。6月23日，全國多地工商銀行柜臺、ATM、網銀業務出現故障。這一消息進一步引起儲戶的不安。關于銀行間資金緊張的報道紛紛揚揚，市場傳聞此起彼伏，加劇投資者對銀行股的擔心，6月25日銀行股普遍大幅下挫，浦發銀行、平安銀行等中小銀行股甚至跌停，拖累上證綜指當日暴跌。
政策面：央行拒絕“放水”，督促銀行加強流動性風險管理
銀行間短期資金面緊張，而央行堅決控制流動性投放，不肯為商業銀行救急，使得銀行資金短期內愈加捉襟見肘。對于銀行“錢荒”，央行不僅拒絕降準、繼續發行央票回籠資金，還反復重申要堅持“穩健”政策取向、嚴控流動性閘門。貨幣政策委員會第二季度例會強調“繼續實施穩健的貨幣政策”，提出“優化金融資源配置，用好增量、盤活存量”。央行網站6月24日發出《中國人民銀行辦公廳關于商業銀行流動性管理事宜的函》，明確指出“我國銀行體系流動性總體處于合理水平”并督促銀行加強流動性管理。央行堅守“穩健”、拒絕“放水”的態度與政府宏觀調控的取向是一致的。6月19日，李克強總理主持召開了國務院常務會議，重點研究部署了金融支持經濟結構調整和轉型升級的政策措施。會議提出“把穩健的貨幣政策堅持住、發揮好，合理保持貨幣總量”，要求“優化金融資源配置，用好增量、盤活存量”。而此前，李克強總理曾多次表示要“通過激活貨幣信貸存量支持實體經濟發展。”
在市場資金偏緊的情況下，央行沒有像往常一樣迅速投放流動性，而是“袖手旁觀”，借以給商業銀行警示與教訓，督促其提高對流動性風險管理。不過，央行的“父愛主義”并非全然缺席。為緩解市場緊張心理，央行網站6月25日發文稱“為保持貨幣市場平穩運行，近日央行已向一些符合宏觀審慎要求的金融機構提供了流動性支持”。6月份最后一周，央行暫停公開市場操作。隨著時點性和情緒性因素的消除，銀行“錢荒”持續緩解，貨幣市場利率回落，債券市場呈現修復性回暖行情，股市出現反彈。
未來貨幣政策將堅守“穩健”，保持中性
此次銀行“錢荒”與央行拒絕“放水”并非孤立事件。聯系近期美國量化寬松政策退出預期升溫，熱錢從新興市場撤出的國際因素，筆者認為，在美聯儲政策可能轉向下，我國央行拒絕“放水”是避免未來發生危機事件的防御性舉動。
今年年初以來，美聯儲內部就流露出對量化寬松政策潛在風險的擔憂，引發市場對美國量化寬松政策退出的憂慮。6月19日，美聯儲主席伯南克在議息會議后的新聞發布會上明確表示，如果經濟復蘇態勢能夠達到預期水平，有可能在今年晚些時候削減月度購債規模，并于明年年中結束購債。雖然美國量化寬松政策的年內退出還存在一定變數，但美聯儲不會進一步“放水”，政策轉向在不遠的將來就會出現。經驗來看，美聯儲政策變化導致美元走強會誘使國際資本回流美國。由于新興市場和發展中國家經濟與金融體系的脆弱性，美國銀根收緊與美元走強相疊加會造成國際資本加速流出，從而誘發區域性金融危機。20世紀80年代的拉美金融危機以及1997年的東南亞金融危機均是如此。
在美聯儲政策可能轉向的背景下，我國央行提前加強流動性控制是避免危機事件的防御性舉動，具有多重意義：一是強化銀行的資金約束，迫使其改變粗放式經營、加強自我約束，防止金融過度創新與金融自我循環；二是警示正規銀行與影子銀行，推動金融風險適度釋放，防止風險進一步集聚、上升；三是防止釋放寬松信號使房地產價格泡沫進一步膨脹；四是防止非金融企業與地方政府通過正規銀行與影子銀行過度融資，加劇系統性債務風險與金融風險；五是促使經濟走出過度依賴投資、過度依賴資金推動并進一步加劇產能過剩的怪圈。以上五方面都是宏觀經濟、金融不穩定的主要來源，如果放任其進一步發展、惡化，一旦遭遇美聯儲收緊銀根，外部資金環境的變化可能誘發我國爆發全面的金融危機。為防止經濟結構性矛盾與金融風險激化為金融危機，必須著手戒除非金融企業、地方政府與商業銀行的資金依賴癥。
近來國家主席習近平多次強調“不一味追求經濟增長速度，而是更加注重經濟增長質量和效益”。在政府高層對經濟減速容忍度有所提高的情況下，在“穩增長”和“防風險”之間，宏觀經濟政策的天平將更傾向于“防風險”。因此，為防止房地產泡沫進一步膨脹、防止宏觀債務風險與金融風險進一步攀升，防范未來可能出現的金融危機，我國貨幣政策未來將繼續堅守“穩健”，保持“中性”，不會出臺降息、降準備金率的刺激政策。（國家信息中心預測部?李若愚）