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央行半年內(nèi)四次加息，大多數(shù)分析人士認(rèn)為，目前國際能源價格高漲，輸入型通脹壓力導(dǎo)致國內(nèi)通脹預(yù)期較強(qiáng)，3月份CPI預(yù)計(jì)可能“破5”，因此加息劍指通脹，然而在筆者看來，央行超出預(yù)期的加息動作恐怕不僅僅是對抗通脹那么簡單。扭轉(zhuǎn)“負(fù)利率”導(dǎo)致的資產(chǎn)價格泡沫以及資源錯配才是央行貨幣政策的根本著眼點(diǎn)。
“負(fù)利率”并非中國獨(dú)有，全球范圍內(nèi)的“負(fù)利率”現(xiàn)狀正在對后危機(jī)時代的世界產(chǎn)生廣泛而深遠(yuǎn)的影響。什么是負(fù)利率？事實(shí)上負(fù)利率并不是一個新名詞。貨幣代表人物費(fèi)雪在解釋“吉布森反論”的時候，首次區(qū)分名義利率和實(shí)際利率的概念。實(shí)際利率是指名義利率經(jīng)過物價水平調(diào)整之后的利率，而負(fù)利率是指實(shí)際利率為負(fù)的情況，負(fù)利率對貨幣循環(huán)產(chǎn)生決定性的影響。
凱恩斯在《貨幣論》中曾將貨幣循環(huán)分為產(chǎn)業(yè)循環(huán)和金融循環(huán)。貨幣的產(chǎn)業(yè)循環(huán)是指為了支撐經(jīng)濟(jì)社會中所生產(chǎn)的商品和勞務(wù)的流動而投入使用的貨幣量。貨幣的金融循環(huán)是指用于資產(chǎn)運(yùn)作的貨幣量。顯然，從需求角度出發(fā)，“流動性過剩”對應(yīng)的不是在實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中流通的流量貨幣過多，而是存在于金融市場與金融機(jī)構(gòu)等虛擬經(jīng)濟(jì)內(nèi)部，與實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動不相關(guān)，沒有直接作用于生產(chǎn)、投資和消費(fèi)等實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域的存量貨幣過多。這其中，貨幣循環(huán)之所以沒有進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，有兩個非常重要的原因：一個是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)業(yè)利潤回報過低，而另外一個就是低利率甚至是負(fù)利率所導(dǎo)致的資金使用成本過低，低利率水平就會弱化成本約束效力，利率敏感性非常小，甚至為零。
中國是一個高儲蓄率的國家，近些年，我國的儲蓄率持續(xù)上升，由2002年的40.4%迅速提高為2008年的51.4%，2009年盡管略有下降，但也達(dá)到49%，占2009年全球儲蓄的28%，居于世界首位，“負(fù)利率”直接侵蝕的就是居民的真實(shí)財富。在“負(fù)利率”情況下，居民的儲蓄行為不但無法獲得收益，還將遭受損失。出于資產(chǎn)保值增值的需要，會形成對房地產(chǎn)和股市等具有財富效應(yīng)投資品的追逐，即負(fù)利率會激化財富效應(yīng)的顯現(xiàn)，進(jìn)而推動房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格的飆升，這就是中國等新興市場當(dāng)前的真實(shí)狀況。
我國歷史上出現(xiàn)過三次負(fù)利率時期，但這次確實(shí)全球范圍內(nèi)的。在一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)學(xué)家針對25個新興經(jīng)濟(jì)國家的跟蹤調(diào)查中，有近2/3的國家實(shí)際利率為負(fù)值，鑒于通貨膨脹的預(yù)期不穩(wěn)定性，使得價格上漲趨勢愈發(fā)強(qiáng)烈。
依然極度寬松的全球貨幣政策推動全球流動性周期繼續(xù)高漲。如果從2.5%的加權(quán)全球名義政策利率中扣除通脹率，從而得出實(shí)際政策利率，那么情況就會更加明朗。以CPI指數(shù)衡量，仍以GDP進(jìn)行加權(quán)，目前全球通脹率略高于3%，這意味著全球?qū)嶋H政策利率是負(fù)值，約為-0.6%左右，全球都處于一個“負(fù)利率時代”，“負(fù)利率時代”將嚴(yán)重侵蝕貨幣購買力，意味著對消費(fèi)者課稅。
因此，央行出其不意的加息是早有準(zhǔn)備，其根本的意圖就是通過價格工具杠桿來改變當(dāng)前中國持續(xù)一年半時間的“負(fù)利率”狀態(tài)。持續(xù)的儲蓄負(fù)利率和通脹預(yù)期以及實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值獲取更高收益，把大量本存于銀行的儲蓄資金抽逃出來，出現(xiàn)了所謂的“儲蓄搬家”并沉淀于房地產(chǎn)市場。2011年3月，我國100個城市住宅平均價格較上月上漲0.59%，其中82個城市價格環(huán)比繼續(xù)上漲，2個城市與上月持平，16個城市環(huán)比下跌。房價依然堅(jiān)挺，上漲勢頭依然故我的根本原因就是大量長期體外循環(huán)，并尋求資本回報資金的直接推動。
當(dāng)前央行將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個基點(diǎn)，然而加息之后，“負(fù)利率”狀況并未有根本改善，甚至還呈現(xiàn)擴(kuò)大趨勢。拿具體數(shù)據(jù)而言，2月份的CPI是4.9%，同期的名義利率為3%，實(shí)際利率是-1.9%。如果3月份CPI升至5.2%，目前加息后的名義利率是3.25%，實(shí)際利率是-1.95%，“負(fù)利率”狀況沒有有效緩解。
從貨幣政策工具的選擇上看，去年以來，央行八次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，準(zhǔn)備金率已升至歷史新高，然而，只提高準(zhǔn)備金率回收流動性，并不能發(fā)揮資金價格的信號作用，反而會將資金驅(qū)動到資產(chǎn)回報率高的房地產(chǎn)領(lǐng)域等虛擬經(jīng)濟(jì)當(dāng)中，從而扭曲了資源配置。因此持續(xù)的加息周期開始，更實(shí)際的意義在于有效消除民眾通脹預(yù)期，保護(hù)民眾財富不受負(fù)利率的實(shí)際侵蝕，改變百姓“不舒服”的狀態(tài)。
“十二五”時期中國經(jīng)濟(jì)要向內(nèi)需轉(zhuǎn)型，需要的是保障居民的真實(shí)購買力和穩(wěn)定的消費(fèi)預(yù)期，金融調(diào)控從屬于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，未來貨幣工具的選擇將更加關(guān)注利率在引導(dǎo)流動性和資源配置方面的決定性作用，中國“負(fù)利率”的格局將由此發(fā)生真正的改變。（張茉楠? 國家信息中心預(yù)測部副研究員、經(jīng)濟(jì)學(xué)博士后）