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下載安裝Flash播放器國家信息中心預測部副研究員 在全球“美元潮涌”以及內部貨幣存量急劇放大的雙重壓力下，泛濫的流動性正成為中國經濟運行中的洪水猛獸，中國成為全球流動性的泄洪區，在流動性的沖擊下，中國幾乎所有的資源品價格都出現加速上漲，尚未從危機完全走出的中國又飽受通脹的煎熬。近期，周小川行長的“引流入池說”引發人們的高度關注和各類解讀，也把中國流動性管理的重視提高到了一個新的高度。
這里需要我們理清幾個重要的問題。第一個問題，如何看待中國的流動性過剩？凱恩斯在《貨幣論》中曾將貨幣循環分為產業循環和金融循環。貨幣的產業循環是指為了支撐經濟社會中所生產的商品和勞務的流動而投入使用的貨幣量。貨幣的金融循環是指用于資產運作的貨幣量。顯然，從需求角度出發，“流動性過剩”對應的不是在實體經濟運行中流通的流量貨幣過多，而是存在于金融市場與金融機構等虛擬經濟內部，與實體經濟活動不相關，沒有直接作用于生產、投資和消費等實體經濟領域的存量貨幣過多。居民／企業資產選擇籃子較少、流動性存量向實體經濟投資的效率較低是流動性過剩存量轉化與增量結合導致資產價格上漲的源頭。
那么這就引出第二個問題，中國的貨幣流動性到底多多少？數據顯示，中國經濟體量已經非常大了，實體經濟是5.5萬億美元，到2010年年底，中國貨幣存量超過10萬億美元。2000年，我國GDP總量為8.9萬億元，廣義貨幣供應量為13.5萬億元，是GDP的1.5倍，多出了4.6萬億元，而到了2009年，我國GDP總量為33.5萬億元，廣義貨幣供應量為60.6萬億元是GDP的1.8倍，比差多出了27.1萬億元。從目前的趨勢來看，廣義貨幣供應量與GDP之間的比例在進一步加大。根據央行數據顯示，今年9月末，廣義貨幣余額已經達到了69.64萬億元，按照國家統計局發布的前三季度GDP達26.866萬億元計算，超發貨幣將近42.774萬億元。這意味著中國近些年來貨幣供應增速已經大大超出實體經濟吸納的范圍，反映出貨幣利用效率之低，也導致了大量富余流動性的溢出。
當前美聯儲再次啟動印鈔機，美聯儲作為全球中央銀行，其不負責任的貨幣政策將產生全球系統性風險，成為制造全球流動性和通脹的引擎。這與央行的貨幣創造機制相似，但由于是跨境的貨幣循環，全球貨幣創造的乘數要是各國的匯率制度而定，特別是盯住美元匯率制度的順差國最為顯著，因為還要通過貿易逆差獲得美元外匯資產以及購買債券等形式回流美國，進一步乘數放大美元流動性。
更為嚴重的是，各國貨幣超發，跨境流入我國資金增多，外匯占款增長加快，增加了貨幣被動投放，外匯占款占基礎貨幣的比重達50%以上，成為影響我國基礎貨幣供應最主要的因素。截至今年9月我國外匯儲備余額增長0.249萬億美元，相當于向流通領域又增發了1.6萬億左右的基礎貨幣，貨幣超發的外生性風險急劇放大。
由于貨幣政策某種程度上失去獨立性，中國想以量化緊縮對抗美國量化寬松效果未必盡如人意。目前，我國內外部政策沖突日漸顯性化，集中表現在內部貨幣穩定及外部匯率穩定的沖突，人民幣對外升值和對內貶值。我國國內流動性充裕，通貨膨脹預期上升，資產價格迅速上漲，外匯占款和沖銷干預壓力增加。從這個有意義上講，未來中國面臨的最大風險就是流動性的風險。因此，第三個最關鍵的問題就是“如何管理這些流動性風險？”，如何“善治流動性”將是中國跳出“增長陷阱”，避免長期滯漲的關鍵。
我國的流動性過剩問題根基深、治理難度大。從目前對流動性成因和傳導機制的分析，流動性尚無“拐點”，因此政府需要重新審視未來宏觀經濟政策的立場。短期內，央行可繼續通過準備金率、央行票據、窗口指導等手段遏制貸款擴張，但是貨幣政策的操作空間和效果越來越不盡如人意，要有效控制流動性過剩，就必須擺脫治理成本日益加大的對沖操作模式，讓實體經濟的信貸需求主導流動性平衡，轉向更為堅決的供給型治理模式。
為此，筆者提出三種善治之道：第一種“吸”：從根本上說，對流動性的吸納取決于是否有豐富的金融投資工具、金融投資渠道與投資方式。要通過金融市場的發展，金融產品的多樣化，將M2的增長轉換成M3、M4的增長，除大力發展資本市場外，還應積極發展債券資產、股權、人壽保險和養老基金等“金融資產池”。
第二種“引”：要拓寬民間投資渠道，引導大量富余的社會資本和新增信貸流向實體經濟，特別是引導溫州的閑散流動性向創業投資、產業投資集聚。
第三種“放”：加大對外投資力度(包括QDII等)和國際板上市大提速，這相當于“放水”。前者通過商品等實物資本形式，以及通過債券、股票、衍生證券等金融資產形式輸出流動性，減少池子中過多的“水”；后者則是在上海建立類似紐交所那樣的上市條件較為嚴格的，面向國內外大公司的主板市場，以人民幣作為交易貨幣。這樣，讓境外企業在中國A股發行上市，既增加了國內資本走出去的途徑，也在實際上平衡了“池子”中的流動性，將中國的資本優勢轉變為經濟優勢。（張茉楠? 國家信息中心經濟預測部世界經濟研究室）