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2012年08月31日15:16 | 中國發展門戶網 www.chinagate.cn | 給編輯寫信 字號：T|T

“量化寬松（Quantitative Easing, QE）”政策是指中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，針對實體經濟下行與就業壓力加大的情況，為擺脫通貨緊縮風險，通過購買國債等中長期債券，向市場注入大量流動性、擴大基礎貨幣供應和資產負債表規模的超常規做法。一般來說，只有在利率等常規工具不再有效的情況下，貨幣當局才會采取這種的極端做法。2008年國際金融危機過后，經過前期連續十次降息，聯邦基金利率已降到接近零的水平（0-0.25%），為進一步刺激就業和經濟增長，美聯儲啟動了量化寬松政策，通過直接購買中長期美國國債和MBS投放大量流動性。

1.美聯儲連推兩輪QE和“扭轉操作”

美聯儲第一輪量化寬松政策（QE1）的執行時間是: 2008年11月25日至2010年一季度。2008年11月25日美聯儲宣布將購買政府支持企業房利美、房地美、聯邦住房貸款銀行與房地產有關的直接債務（agency debt），購買由兩房、聯邦政府國民抵押貸款協會(Ginnie Mae)所擔保的抵押貸款支持證券(MBS)以及中長期美國國債，開啟第一輪量化寬松。第一輪量化寬松政策結束, 總計購買政府支持企業債券、相關抵押貸款支持證券及美國國債共1.725萬億美元。??

美聯儲第二輪量化寬松政策（QE2）的執行時間是2010年11月4日至2011年二季度。美聯儲于2010年11月3日宣布將在2011年6月以前以每月750億的速度收購6000億美元的美國財政部發行的中長期國債，并對資產負債表中到期債券回籠資金進行再投資。

當市場普遍預期美聯儲將推QE3時，2011年9月份美聯儲推出了“扭轉操作”，即賣出短期國債，買入中長期國債。與前兩版QE有所不同，“扭轉操作”只是改變了貨幣當局持有國債的期限，并未改變其持有國債的規模，因此被稱為 QE2.5。按照美聯儲的公告，“扭轉操作”將持續到2012年底，預計總規模為9340億美元。

2.四因素導致美聯儲推QE3頗費躊躇

與之前果斷、迅速推出QE1、QE2相比，美聯儲對推出新一輪量化寬松政策（QE3）的態度變得躊躇而謹慎。QE1與QE2結束后，市場普遍預期的QE3“千呼萬喚不出來”，美聯儲推出的是QE2.5，其效力要遜于真正的QE。在QE2.5也將到期之時，美聯儲仍讓QE3繼續停留在市場預期里，在2012年8月1日美聯儲公布的政策聲明中，QE3再次落空。

筆者認為，有四方面因素導致美聯儲決策態度發生變化，對推QE3舉棋不定、一拖再拖。一是量化寬松政策的傳導機制存在問題，影響其政策效應發揮。美聯儲投放的龐大流動性以銀行準備金的形式最終停留在商業銀行在央行的賬戶之中，商業銀行仍然面臨去杠桿壓力，惜貸依舊。量化寬松操作并未轉化為商業銀行購買債券與發放信貸等造血機能，也就無法轉化為促進實體經濟增長的動能。

二是僅靠量化寬松貨幣政策單打獨斗，無法拯救實體經濟于水火。超寬松貨幣政策要發揮刺激經濟的作用，需要擴張性財政政策的配合。但美國面臨著即將到來的“財政懸崖”，擴張性財政政策可能會戛然而止?！柏斦已隆备拍钭畛踉醋悦缆搩χ飨峡?，特指2013年1月1日政府減稅政策的到期停止。2001年1月20日，為刺激經濟增長，前任總統小布什頒布了《經濟增長與稅收減免協調法案》，將最高所得稅稅率從39.6%降低到35%;2002年，又將資本利得稅稅率從20%降到15%，并將對股息征收的個人所得稅稅率從35%降到15%。按照時間表，最高所得稅率的降稅本應在2011年年底結束，但因2008年的金融危機，2009年1月20日就任總統的奧巴馬被迫將減稅時間延長了兩年。為刺激消費，奧巴馬還宣布從2011年起，將美國工資稅從6.2%下調至4.2%，同時出臺失業救濟金計劃，二者所對應的政策周期分別為兩年。稅收的減少和經濟刺激計劃產生的巨大開支，使得美國財政赤字快速上升。由于民主黨和共和黨在削減財政赤字的問題上爭斗不斷，美國參眾兩院去年設定了觸發機制，即如果在2013年1月1日美國國會不能就增稅、減支方案達成一致意見，將導致美國政府在未來十年內需削減約1.2萬億美元政府財政開支。

三是美聯儲對量化寬松政策的負作用有所擔心。推行量化寬松政策最大的后遺癥就是會帶來通貨膨脹。通脹壓力上升將阻止美聯儲推出QE3。2009年美國通脹率為-0.4%，2010年為1.64%，2011年上升到3.2%，令美聯儲不敢推行QE3，轉為推出QE2.5。2012年上半年美國通脹率有所下滑，但核心通脹率仍保持在2%左右。目前美國物價水平要高于QE1與QE2推出時期。2012年以來，美國受嚴重干旱災害的持續影響，玉米和大豆等農作物將嚴重減產。中東政局不穩，伊朗局勢緊張，國際原油供應也面臨潛在危險。受潛在的供給沖擊影響，國際糧價與油價今年下半年以來持續回升。截至8月22日，CBOT玉米價格自7月份以來上漲32%，NYMEX原油價格上漲13.8%?？傮w來看，目前美國仍存在一定的通脹壓力，糧食與原油供給沖擊帶來的短期漲價壓力不容忽視。

四是量化寬松遭遇政治壓力。美國貨幣政策一直強調獨立性，即決策不受其他政府部門的影響、指揮或控制。2012年是美國的大選年，11月16日，美國全國選民將投票選出下一屆美國總統。為體現政策獨立性，規避大選之年卷入黨派紛爭，美聯儲推出QE3的時點不宜離總統大選太近，否則會給市場一種錯覺，美聯儲在調整貨幣政策的時候，并非以經濟形勢為基準，而是屈服于政治壓力。

美聯儲在是否以及何時推出新一輪的量化寬松政策的問題上表現得非常慎重。筆者預計今年下半年美聯儲不會輕易推出QE3，但仍會采取其他形式的寬松政策，例如把基準利率維持在極低水平的承諾期限進一步延后，推出沖銷式QE，即在購買美國國債或MBS的同時，通過“逆向回購協議”收回流動性。政策推出時點可能在9月中旬的央行年會上，或在2012年底美國大選塵埃落定之后。

（國家信息中心預測部?李若愚）

 

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